Monday, May 13, 2013

投資的零和遊戲觀


2013年5月10日

在學院的經濟系教書,縱然學術成績離「家」尚遠,但掛的銜頭始終是「經濟學家」。經濟學家的身份特殊,既有人認為你什麼都不懂,亦有人認為你對大小問題都有洞見;在美國認識新朋友,例牌的問題是美國及世界的經濟前景;在香港見親朋戚友,例牌的問題卻是今期有邊個「冧把」好買,前一個問題我一向關心,不必人云亦云亦可應付過去有餘,後一個問題我從來沒有答案,惟有支吾以對。

記得在香港大學做本科生時修過一門金融課,老師在第一堂便開宗明義說:金融學只能教你長遠致富的竅門(get rich slowly);研究院時代,花了不少時間翻閱有關金融學的研究,結論皆為股票市場極有效率,股價反映着市場最新的資訊;至於股價的異常波動,或任何似乎有違效率的現象(如股價對消息反應緩慢或反應過敏等),都是轉眼間的事,市場很快便運作如常。此外,所謂跑贏大市就如浮雲般,某個今年表現出眾的基金,明年表現如何,沒人說得準。

既然沒有人脈提供內幕消息,自此除了八卦一下財經新聞,甚少理會個別股價的變動,更記不清楚幾多個「冧把」,死慳死抵的積蓄,全數買入服務費近乎零的美股指數基金,多年來節省了不少時間和精神,亦有不俗的回報。不過,這樣的「投資貼士」一句講完,毫無專家口吻,只會悶壞親朋戚友。

今天要給讀者介紹的不是什麼投資秘訣,而是金融學專家夏普(William F. Sharpe,1990年諾貝爾經濟學獎得主之一)1991年的一篇短文,名為「積極管理的算術」(The Arithmetic of Active Management)【註1】,文章提出一條簡單的投資定律,對讀者或會有一點啟發。

以香港恒生指數成分股為例【註2】,我們可以把投資者分成兩種:一種是消極型,只跟隨恒指買進股票,其餘一律不管。投資者先計算出所有成分股的總市值,再算出每隻成分股的市值佔總市值的份額,投資的分配就按每隻成分股佔總市值的份額「下注」,例如滙控(005)的市值為成分股總市值約15%,投資者就把資金的15%買進滙控,如此類推。

心水清的讀者會發現,消極型投資者的投資組合跟恒指成分無異:消極型投資者是十足的跟隨大市也。

投資者若資金不足,不能跟隨恒指買進所有成分股,仍可在市面上買進「複製」恒指的消極型基金,如盈富基金(2800)等。

另一種投資者的作風剛好相反,跟不少散戶一樣,採取的是積極的買賣方法。積極型投資者根據自己的眼光、研究、獨家消息等等,買入「抵買」的股份,賣出「太貴」的股份;跟消極型不同,積極型投資者持有的投資組合跟恒指的組合不一樣,而買賣次數亦比「不動如山」的消極型投資者要多。

消極與積極 回報沒分別

兩種投資者的平均回報跟恒指回報比較如何?根據基本的算術,夏普的答案是兩者在任何時候都沒有分別!

夏普的意思是,有些積極型投資者的回報比恒指高,有些比恒指低,但平均來說,跟恒指的回報必定一樣。不過,相比消極型投資者,由於積極型投資者買賣次數較多,付出的交易費用(如印花稅)的代價要高,扣除費用後積極型投資者平均來說將跑輸大市。

有些跑贏、有些跑輸,跟大市的回報相比,積極投資是個零和遊戲,而扣除各種費用後更成了負和遊戲!

夏普考慮的是所有的積極型投資者,從散戶到基金都有;不過,相比業餘的散戶,基金的負責人都是高薪聘請的專家,其表現會否比大市優勝?明天再談。


註2 :同樣的道理亦應用於所有在市面流通的股票

作者為維珍尼亞理工大學經濟系助理教授

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