Monday, June 24, 2013

經濟學家如何囉唆

2013年6月22日


從兩位諾貝爾獎得主佛利民(Milton Friedman)和史德拉(George Stigler)的一段對話,昨天介紹了經濟學家「觀察者」和「教育者」的兩種態度,前者假定人們都是理性而自私的動物,一切選擇都是追尋私利的結果,沒有改善的空間,經濟學家只要觀察和分析就夠了;後者容許人們有無知和愚蠢的時候,經濟學家可以藉教育和遊說,改變人們的看法,從而改善政策的選擇。

美選民多數非理性

香港沒有民主,市民不能透過選票去選擇有利自己的政策,經濟學家只能利用傳媒發揮有限影響力。那麼,民主國家如美國的情況又如何呢?這令我想起以前讀過的《理性選民的神話》【註1】。這是一本易讀而有趣的書,作者Bryan Caplan以大量證據推翻了理性選民(rational voter)的觀點。

所謂理性選民,指的是選民皆「眉精眼企」,會利用一切知識去選擇最有利自己的政策,不受人惑,不抱偏見,絕不做一些損人又不利己的事。

有了理性選民,政客只需要收集選民的意見,再把選民的喜好向政府反映,從而制定有益社會的政策。政客欺騙不了選民(否則將在選舉中給淘汰),利益團體也迷惑不了選民(選民只尊重事實和客觀分析),這也許是最理想的民主社會了。

可是,分析大量調查數據後,Caplan發現事實剛剛相反,美國選民大多數非理性,對經濟問題持有極多錯誤的看法。例如,美國選民一般都反市場,認為消費者是市場的受害者,卻忽略了市場的其他好處;又例如,美國選民一般都對經濟狀況悲觀,看法永遠比現實要差一點,總認為從前比現在好。

情況就如到街上訪問香港市民對物價的看法,無論經濟情況如何,得到的答案一樣是「啲嘢貴過以前好多」;又例如問香港市民對某餐廳的評價,通常的回應是「冇以前咁好食」,很少聽到「好食過以前好多」。

民主的問題,不在於選舉制度未能做到選民所要的,卻在於制度往往能達成選民的願望,推行一個又一個的壞政策。
不過,作者認為,選民的非理性有其理性的基礎。選民在日常生活中,從求職擇業,到街市買菜,都經過理性的考慮,「諗過度過」才作決定,由於直接影響自己的利益,選民作決定時會比較小心,看事實看證據也會客觀一點。

相反,選民到了投票站,選舉結果對自己的影響有限,甚至全無影響,加上一票對選舉結果的作用近乎零,於是不妨抱有一些令自己感覺良好的看法,哪管看法錯得離譜。追尋社會公義、保障工人利益、打擊地產霸權等口號,若果影響不到自己,叫喊起來的成本不高,其中的對與錯就不用深究了。

勸導要情理兼備

雖然非理性對一個人的成本低,但集合整個社會的非理性選民,積少成多,自會「合力」選擇出壞政策,損害大部分人的利益。

若民主社會的情況如此,選民大都非理性,選擇出來都是笨政策,那麼,經濟學家豈不是只有冷眼旁觀的份兒,不能透過分析、教育來改善選民的選擇?由於不少人讀過《理性選民的神話》後有如此的反應,Caplan後來寫了一篇短文指出,情況並非如此悲觀【註2】,正正因為選民非理性,信什麼不信什麼純是「感覺」使然,經濟學家因此有機會勸導選民,使其相信經濟學的觀點。

讀過奧斯汀小說《勸導》(Persuasion)的讀者,都知道所謂勸導(persuade)需要的是三寸不爛之舌,既要情理兼備,又要不「悶親隔離」,講究的是修辭學。Caplan認為,經濟學家在某些經濟議題上要勸導成功,須遵守三條法則:

一、清楚指出流行的看法和基本經濟學觀點之間的分別;

二、解釋為何後者是對的而前者是錯的;

三、要好玩有趣。

頭兩條要求的是立場清晰,不怕得罪大部分的人,而且不介意把觀點簡化、拋開枝節;第三條的要求更高,求的是娛樂性。這是經濟學家寫普及文章的最高境界,我雖不能至,然心嚮往之!

註1 Bryan Caplan (2009): The Myth of the Rational Voter: Why Democracies Choose Bad Policies. Princeton: Princeton University Press.

註2 Bryan Caplan (2010): "Persuasion, Slack, and Traps: How Can Economists Change the World?" Public Choice, 142, 1-8.

作者為維珍尼亞理工大學經濟系助理教授

經濟學家為何囉唆

2013年6月21日

上世紀60年代,傳聞芝加哥學派的兩大主幹佛利民(Milton Friedman)和史德拉(George Stigler)在討論徵收關稅的弊病時,有以下的一段對話【註】。

史德拉:「Milton,你真是個說教者!若果人們要自由貿易,他們自會求仁得仁;若果人們不想要,你再花多少口水也改變不了他們的想法啊。」

佛利民:「啊,這就是我們的分別所在了,George。我們熱愛市場,但你認為其運作正常。」

「為什麼不?人們都為私利,以鈔票來投票,這就足夠市場運作正常了。人們接受關稅,關稅就是他們所要的了。」

「不。他們追逐利益,但往往不知道其真正利益所在。人們需要教育啊。一個普通市民哪裏曉得關稅的害處。」
「教育!試試教育一下紡織業的說客吧。」

「我就是說嘛,這是我們的分別所在:我是個教師,認為人們做某些事是因為無知。」

「而我是個科學家,一個經濟科學家:人們做什麼全因其智慧使然。」

這段對話,展示了兩種不同的態度:佛利民認為人們的選擇不一定正確,通過教育可使人們更清楚自己的喜好、局限,以作出更明智的選擇,世界會因而變得更美好;史德拉認為世界本是如此,理智的人們已作出最佳的選擇,經濟學家只要用心觀察,以自私的角度分析行為,從科學的角度看世界就夠了。

由於這兩種面對世界的態度,經濟學家有「教育者」和「觀察者」兩種不同的身份。經濟學家都在兩者之間遊走,時而觀察,時而教育。

我們多番討論如買家印花稅(BSD)和額外印花稅(SSD)等樓市「辣招」,指出政策只會令樓市交易量下降,樓價隨時不跌反升,跟政府協助市民置業的目標扯不上關係。不過,政府官員依然認為政策有效,更預告隨時為辣招「加辣」,以進一步抑制樓市。

從「觀察者」角度看,為何政府堅持沒有效果的政策?特區政府風雨飄搖,現屆政府的壽命可長可短,今天作出的長遠規劃他日隨時推倒重來。既然太遠的事看不清楚,政府自然傾向推行一些有短期效果、能吸引注意的政策,縱使其長遠效果有限甚至有害,相比說出來也沒有人信的N年建屋計劃,最少能賺到一點民意支持。政府「長遠房屋策略督導委員會」的困境,正正是做不了任何長遠的事,只能說說而已。

另一個解釋是,政府明白到香港的土地問題根本解決不了,增加房屋供應純粹是「得個講字」。政府「插針式」的找地建屋、計劃填海造地,被視為「盲搶地」;地產商捐地利己利人,被指為破壞別人的家園;改變土地用途又要面對重重阻力,環保團體和受影響的居民不介意組織起來跟這個弱勢政府撐到底。既然供應「交不出貨」,以重稅打擊樓市,加上官員不時出來出口術,是政府「有做嘢」的交代。

不過,只從「觀察者」的角度看,我們又何須花時間精神跟大家分析政策?香港沒有民主制度,靠的是傳媒和輿論的影響力,能在《信報》佔據一個小專欄,有的就是給讀者說理的機會,能充當一個「教育者」。

說過BSD和SSD只會令市場淡靜,又說過白表免補地價買居屋計劃只會拉高居屋價格,為的是令讀者不輕易相信政府,對政策不照單全收,更不要以為政府能以虛招「調控」樓價;說過建屋的環保要求、改變土地用途要經公眾諮詢等安排雖然保障了大家的生活環境,但同時又令房屋供應減慢,人口增長下樓價上升是必然結果。

我們想指出的是,樓價和環境之間的tradeoff:居住環境優美是好事,大量增加房屋供應對不少人來說也是好事,但在現實的迫使下,我們往往要在兩者之間取捨。

「觀察者」只會以事論事,「教育者」只會指出人們不想面對的事實,兩者都難引人注意,亦難討好讀者。所以,傳媒評論界最常見的是「獻計者」,樂於跟讀者分享其絕妙「好橋」,為改善社會而出謀獻策!

註 Deidre N. McCloskey: "The Good Old Coase Theorem and the Good Old Chicago School: Comment on the Medema-Zerbe Paper," Coasean Economics: The New Institutional Economics and Law and Economics, (Steven G. Medema, Ed.) Boston: Kluwer Publishing, 1997, pp. 239-248.

作者為維珍尼亞理工大學經濟系助理教授

不患寡而患不均?

2013年6月20日

據說,孔子有兩個學生要為季氏攻打顓臾,他們認為顓臾封邑費地對季氏後世將造成威脅,孔子反駁他們說:「丘也聞有國有家者,不患寡而患不均,不患貧而患不安。蓋均無貧,和無寡,安無傾。夫如是,故遠人不服,則修文德以來之。」

很多人認為孔子這番話,表明他主張平均主義的治國理念,這是否孔子的原意,後世人有爭論,我不是史學家,故不準備在此探討孔子所言的原意。不可否認的是,這「不患寡而患不均」的平均主義,在歷史上的確對中國的政治和經濟產生了影響。

iPhone令貧富懸殊惡化

自2008年的金融海嘯後,很多人意識到全球各地的貧富懸殊問題日益嚴重,並開始為「被剝削」的低下階層發聲。在這平均主義日漸抬頭的今天,全球各地的左翼組織的影響力也隨之增加,其中一個例子是源自紐約、其後席捲全球的「佔領華爾街運動」。這運動的其中一句口號便是「我們就是那99%的人」(We are the 99%),諷刺那些高高在上的1%富人,置其餘99%的人不顧。

另外一個例子是近期香港的碼頭工潮,很多與勞資雙方都沒有任何直接關係的市民出錢又出力,支持碼頭工人與「李超人」對抗。

我們到底應否關注「不患寡而患不均」呢?要回答這問題,必須從理解「不均」的源由入手。舉一個例子,當年Steve Jobs靈機一觸,發明了智能手機iPhone,為整個電訊業帶來革命,同時亦為他的「荷包」進賬不少;我沒有為Steve Jobs理財,不知道iPhone實際令他賺了多少,可以肯定的是,一般打工仔只能望塵莫及,貧富懸殊故此很可能因為iPhone的發明而惡化。

我們要反對這種貧富懸殊嗎?不要忘記,iPhone的發明為整個電訊業帶來了革命性的影響,在電訊業內製造了大量就業,其他的電子產品巨頭如三星,亦在近年大力發展智能手機市場,很多消費者的生活亦起了翻天覆地的變化。

所以,iPhone這發明不只令Steve Jobs一個人受惠,社會上很多人亦因iPhone的出現而受惠。情況有如人一個人做了一件事,為自己帶來100元的收入,亦令社會上其他人得到相等於50元的好處。貧富懸殊無疑是增加了,但我實在想不出任何理由要反對這種貧富懸殊。

專利申請成尋租工具

這是否代表我贊成任何形式的貧富懸殊呢?不是。假如Steve Jobs發明iPhone為他帶來100元收入的同時,令其他人的收入損失超過100元,這貧富懸殊的現象便很值得大家關心。為何iPhone的發明會損人利己呢?其中一個原因是尋租(rent-seeking)。

「有錢佬」通常比普通人在社會上更有影響力,有些人會利用這些影響力來左右政府的決策,改變遊戲規則,以達損人利己的目的。正如Steve Jobs在發明iPhone時,為大量的相關技術申請專利,從而增加行內對手研發智能手機的成本。蘋果和三星在世界各地都有專利的爭議,去年美國法院便宣布三星因侵犯蘋果六項專利,需要向蘋果支付超過10億美元的賠償。

貧富懸殊日益嚴重是無可爭辯的事實。很多慈悲為懷、以救世為己任的有識之士,因而提出各種解決辦法,其中一個是改革稅制,大大加重富人的稅率,然後大搞福利主義,但當我們了解貧富懸殊的成因後,便會發現這些辦法只可治標而不能治本。

作者為香港中文大學經濟系助理教授

在全球化下轉型

2013年6月19日

Thomas Friedman在他的暢銷書《地球是平的》裏不斷強調,國與國之間的距離隨着近年科技的進步不斷拉近。平坦的地球對我們有利亦有弊。一方面我們的生活水平因地球愈見平坦而提高不少,現在我們可以利用一些如Skype的通話軟件和外國朋友作免費的視像談話,這是在十多二十年前是沒法想像的。

但另一方面平坦的地球亦導致全球化,發達國家的工種外判日漸成風,印度的電話接線中心令很多美國的接線生失業,中國的「血汗工廠」亦令美國和香港很多工廠工序都移往大陸去。

筆者在明尼蘇達時其中一位論文導師Tom Holmes和他的一位同事在一篇論文提到,中國在2001年加入世界貿易組織後,中國出口歐美等國所面對的關稅大幅下降。中國數以億計的廉價勞工自此便進入了世界的勞動市場,歐美的工人在面對工資比他們低不只一半的中國工人的競爭時自然是節節敗退。

據Tom Holmes和John Stevens論文中的數據顯示,在美國的總入口中,來自中國的入口所佔的比率在中國加入世貿後大幅上升【表】。

美職位流失意料中事

在1997年中國還未「入世」前,美國並沒有從中國入口電子、電腦產品,但在十年後的2007年美國已有超過一半的電子、電腦產品的入口來自中國。「中國製造」的商品大量入口美國的其中一個後果是令美國製造業工人的職位不斷流失,從事電子、電腦生產的美國工人數目在這短短十年裏大幅下跌了接近七成,而一些從事紡織業的美國工人數目更下跌了超過九成!

美國的科技水平、人民平均的教育程度和經濟總體資本的累積在世界上都是前列份子,因此一些較着重科技、知識和資本累積的產業如智能手機的研發是美國相比中國和其他發展中國家的比較優勢(comparative advantage)。相反,美國在一些低技術勞力需求較高的行業是沒有比較優勢,這些行業的職位大量流失到中國其實是意料中事。

即便如此,這些行業並沒有在美國完全消失,其中一個原因是因為有一部分業內人士懂得轉型。舉個例,在1997年之前,美國的北卡羅萊納州有大量的木製家具的大型工廠,當時它們聘請大量的低技術工人,而這些工廠大都是從事大量生產,以規模經濟來降低平均成本,但是在中國「入世」後,這些工廠的成本再低也始終敵不過中國的廉價勞工,所以這些工廠大多都因而被淘汰。在此同時,一部分小型的工廠卻沒有被中國的廉價勞工淘汰,因為它們和大型的家具工廠的賣點不同。

各國分工更清楚

大型家具工廠的優勢在於大量生產把平均成本降低,相反小型工廠的生產成本雖然十分高,但它們的賣點卻是每件家具都是獨一無二,質素亦相對地高。

美國的中、上產家庭為數不少,對這些高質素家具的需求絕對不小。這些小型工廠沒有遷移到中國的原因有好幾個。
原因之一是製造這些家具的技術要求較高,中國工人的技術水平離此還有一些距離;原因之二是這些小型工廠需要不斷和消費者溝通,以方便它們為消費者度身訂做理想家具,地理位置較近的小型家具店在這方面是比較佔優的。

全球化令地球變得更平坦,各國的分工更清楚。外判可能令一部分人失業,有人會因此怨天尤人,但另外有些人卻會想辦法努力轉型,開拓新出路。

註:Holmes, Thomas J., and John J. Stevens (2010): "An Alternative Theory of the Plant Size Distribution with an Application to Trade," Finance and Economics Discussion Series 2010-30. Board of Governors of the Federal Reserve System (U.S.).

作者為香港中文大學經濟系助理教授

Wednesday, June 19, 2013

我對環境局及兩電的印象 (理大環境經濟會議報告.之二)

2013年6月18日

昨文「以B&B理論分析環保政策」提出利益團體在美國的政治角力,如何導致環保政策漠視經濟效率,這是維珍尼亞學派公共選擇理論的看法。作為芝大學生,我始終認為準確的經濟分析不可能對推出和執行政策毫無好處,競爭法如是,環保政策亦應如是。要有效地保護環境,從來不能只靠自然科學和工程學的知識。

香港首個以環境經濟學為主題的學術會議,上周五假香港理工大學舉行。先申報利益,我是這次理大環境經濟會議搞手之一。秉承理大注重應用研究的傳統,理大會計及金融學院舉辦此會議的目的不只純為搞學術,更希望多與制訂環保政策的政府官員及相關的業界專家交流,一方面加深學界對香港環保問題的了解,另一方面向他們介紹經濟學在環保問題上的角色。

環境局開始重視經濟分析

環保問題不可能單純是自然科學的學術問題,更不可能只是香港的本土問題。有點喜出望外的是,環境局副局長陸恭蕙在會議致辭時,除了解釋她對能源及排放交易計劃在香港和全中國的一些看法外,亦明確表明她理解環保問題跨學科的本質。政府最近聘請了首位環境經濟學專家協助研究及處理環保問題,經濟學的知識能否改善香港的環保政策,我拭目以待。「經濟3.0」的讀者都知道,我對環保政策和特區政府的施政一向意見多多,這次有機會與陸恭蕙面談,她給我留下的印象實在不錯。

記得政府當初宣布委任陸恭蕙出任環境局副局長時,有傳媒質疑由她創立的智庫「思匯政策研究所」過去一直接受中電資助,因此可能有「利益衝突」問題。美國的環保政策在不同利益集團的影響下,保障了享有既得利益的生產商;揚德爾的「私酒販賣商與浸信會教徒理論」,香港的環境局當然要好好記住。

不過,在資源有限的社會裏,如此所謂的利益衝突很難完全避免。從沒跟兩間電力公司有過任何瓜葛的人,能稱得上是香港環保問題的專家嗎?我認為,公職只要是透過公平競爭獲得,而出任公職前的利益都如實申報,便問題不大。出任公職後的利益衝突,便要靠政府內部的明文規定制約。浸大的胡志強教授在會議上便建議了一個機制,旨在增加政府與兩電談判時的透明度,此問題甚為重要,先按下不表,待下周才向大家詳細介紹。

關於兩間電力公司,一般市民比較關心的應該是每年電費的加價幅度。與環保拉上關係的,是2010年特區政府為響應中央宣布的碳排放目標,建議把碳排放量大幅降低50%至60%。由於全港三分二的碳排放來自發電,特區政府因此建議兩電改變發電燃料組合:由原來超過一半的燃煤、四分一核電,餘下是天然氣,調整至2020年一半靠核電、四成天然氣及3%至4%的可再生能源,好把燃煤的比重減至不足一成。

兩電仍未確定燃料組合

基於天然氣的成本較燃煤高,增加核電比例又涉及重大基建投資,中電曾預測政府建議的新發電燃料組合,將令電費上升四成!我沒有足夠資料評佔四成的加幅有否「報大數」,但根據美國的一份相關研究報告,要在美國減碳排放量17%,電費要上調16%;假如不能增加核電,電費的升幅更達25%【註】。電費上升是減少碳排放的必然代價,但貴多少的電費是全港市民願意為減排付出的代價嗎?當香港的碳強度比內地甚至部分先進國家還要低的時候,跟隨內地的減碳目標又是否符合經濟效益?當大亞灣的供電量達至飽和,但又要增加核電的比例,那核電從何來?

會議中兩電的代表最想知道的是,上屆政府建議的新發電燃料組合,在日本福島核災之後是否仍然有效?興建核電廠及相關基建需七年以上,在政府欠缺清晰指引下,我對兩電的感覺是他們對怎樣投資實在無所適從。

註:Anspacher, Jeffrey, Stefan Osborne, and Julian Richards. "The Effect of CO2 Emissions Reduction on the U.S. Electricity Sector." U.S. Department of Commerce, May 2011.

作者為克萊姆森大學經濟系副教授

以B&B理論分析環保政策 (理大環境經濟會議報告.之一)

2013年6月17日

執筆時,是6月13日,再過一天,便是由香港理工大學主辦的環境及資源經濟會議的日子。在香港舉行過有關環保的學術會議不少,但以環境經濟學為主題的應該是第一次。半年多前,有幸獲理大會計及金融學院邀請協助籌辦這次會議,過去的十多天都在忙着跟理大同事作最後準備。明天起,我將一連數天向大家介紹我在會議中的所見所聞。

受到一位獲邀請但未能出席會議的美國朋友揚德爾(Bruce Yandle)所託,今天先和香港讀者分享一下美國的環保政策經驗。揚德爾在政府及學界的經驗都十分豐富,年輕時當過美國聯邦貿易委員會的執行董事,亦曾是我在美國工作的學院院長;上世紀70、80年代揚德爾為政府擔任公職時,見證了不少美國環保法案的通過,而他在學術界最為人熟悉的,正正是他提出用來解釋環保政策的「私酒販賣商與浸信會教徒理論」(Bootlegger and Baptist Theory,簡稱B&B理論)。B&B理論名稱古怪,究竟私酒販賣商與浸信會教徒,跟環保政策有什麼關係?

私酒商與浸信會教徒

故事是這樣的,美國在20年代禁酒,禁酒令包括禁止製造、運輸、進出口、銷售,以及飲用含酒精的飲品。時至今天,美國有些地方周日還是禁止賣酒的。誰能從禁酒令獲益而支持禁酒?從揚德爾的觀察,浸信會教徒基於宗教理由支持禁酒是容易理解的,但單憑教徒的支持,禁酒令實在難以通過。更令人費解的是,如果目的只為減少酒精飲品消費,為什麼不乾脆全國劃一加稅?

禁酒令所以獲得通過,除了依靠浸信會教徒的推動外,揚德爾認為,還有賴私酒販賣商背後的支持。私酒商支持禁酒的理由很簡單,當消費者在禁酒令下不能在市場上買醉,自然要投向私酒販賣商。純為私利的私酒商,於是在政治上配合以宗教理由反對酒精飲品的虔誠教徒,一起支持政府禁酒。

除了禁酒,近代類似的例子還有禁煙:擁有過半市場佔有率的煙草公司菲利普莫里斯(Philip Morris),支持美國食品及藥物管理局(FDA)以保障市民健康為理由,管制煙草公司在市場上推銷香煙和限制新對手與其競爭。B&B理論的重點是,由於市場上的生產商成本不一,當遇上一些熱衷於保障「公眾利益」的利益集團,部分生產商會以道德為名與這些利益集團組成政治聯盟,支持政府以規管來減少市場上要面對的競爭。

環保政策的政治經濟學

環保團體關心人類下一代以至地球上林林總總的生物,是出於善意,但美國的環保政策卻往往淪為個別生產商保障其壟斷租值的工具。揚德爾舉出的例子多不勝數,其中一個是70年代有關銅熔煉爐廢氣排放的管制。

美國國家環境保護局(EPA)在管制銅熔煉爐廢氣的排放上,新廠比舊廠嚴厲得多,研究發現,這樣的環保政策令歷史悠久的大企業股價大升。較近期的例子,有農業機械製造商John Deere與環保團體一起向EPA提出收緊小型汽油機的排放標準,與此同時,John Deere在一項新的環保發動機技術上取得專利,因此,較其他競爭對手容易達標。

關心環保的「浸信會教徒」會問,既然達到保護環境的效果,讓「私酒商」一類的公司多賺一點又何妨?經濟學者的答案是,環保雖好,卻並不是我們唯一關心的東西。具保障壟斷效果的環保政策,往往削弱了市場競爭而導致消費者的經濟損失。揚德爾希望香港人能從美國的環保政策經驗借鏡,設計出既環保又合乎經濟效益的環保政策。

最後考考大家,香港環保人士大力反對填海,減少填海而得益的香港「私酒商」是誰?

作者為克萊姆森大學經濟系副教授

港人港地的縮沙風險

2013年6月15日

昨天談及中國海外發展高價投得兩塊「港人港地」有三種解讀方法。解讀之一是,香港有大量實力雄厚的本地買家,兩幅土地如泥牛入海,限制起不了多大作用;解讀之二為發展商對未來樓價十分樂觀,高價入市是投下信心的一票,非官員「出口術」可以阻擋。今天要講的第三種解讀方法,涉及的則是政策預期和信心的問題。

間歇式點綴作用

投標結果公布後陳茂波局長指出,港人港地長遠要立法,並考慮將收緊限制。局長的苦心是希望以堅定的態度,說明政府今次是來真的,以改變市場預期,從而為樓市降溫。港人港地及局長的言論能否打壓樓價仍言之尚早,但比起買家印花稅(BSD)及額外印花稅(SSD)等以減少供應為主的政策,港人港地是個進步。

港人港地立法的細節仍未有公布,但相信立法的內容是從限制入手,以後發展商及業主「犯規」要負刑事責任。至於收緊限制則有點莫名其妙,在現有港人港地政策的嚴格限制下,還有什麼新條文可以加入?昨天提及,若果政策進一步限制部分港人買樓,到頭來是變了另類居屋。無論如何,政府的態度是港人港地會切實執行,絕無漏洞。

話說回來,若果政策果真如此有效,投標結果不會如此。中海外高價投得的第三種解讀是,市場不相信政府將大規模推行港人港地,一則預期政府的彈藥有限,二則認為到了非常時期政府自會縮沙。

換句話說,市場預期政府將提供港人港地,並且會切實執行限制,但亦預期港人港地將是間歇性的點綴,政府將來賣地不會以港人港地為主,對樓市供應影響甚微。根據各官員的口吻,港人港地只屬實驗性質,政府雖有決心執行,但會否將政策擴大則是未知之數。市場更可能認為,港人港地是場政治騷,「無下文」的機會甚高。

再者,若果經濟有什麼風吹草動,樓市有點下調迹象,以政府的「積極作風」,加上低迷的民望,當然會收緊包括港人港地的土地供應及房屋供應,從而調控市場。我跟同欄的兩位作者在去年的長文「香港樓市十五年回顧與分析」中已指出,這種因時制宜的方法紀錄甚差,政府出招往往慢半拍,政策效果總在不適當的時候出現。市場既然認為政府隨時會打退堂鼓,政策的效果自然有限。

說得極端一點,他日樓市大跌,由於種種限制,港人港地的樓宇隨時跌得更慘。假如陳局長立法不成,水深火熱中的港人港地業主投訴難以出貨,齊齊要求政府解除其限制,政府會順應民意嗎?

虛招恐添煩添亂

若果政府以規則行事,訂下港人港地的時間表(如未來五年),保證風雨不改,樓價的反應一定較大。不過,講也許容易,政府的信譽有多好大家心中有數,而政府要地亦困難重重。政府就算推出時間表,市場也可能認為是天方夜譚。近期梁政府亦甚為倒霉,什麼PLAN B之說甚囂塵上,政策有多長的壽命說不準。陳局長又立法又加緊,也許是明白房屋政策的效果取決於市場預期,立場堅定總比「會視乎情況決定」好。

若果市場相信政府現在及未來有足夠的土地供應,樓價自會調整,也不用搞什麼港人港地了。

說到底,香港樓市的問題是供應不足,但相比以SSD及BSD在房屋市場內搞來搞去,港人港地在土地市場內分流則清楚得多,從發展商到買家都不用「估估下」,一開始就知道樓宇的性質。

不過,沒有長期而穩定的房屋供應,任何房屋政策都是虛招,輕則徒勞無功,重則添煩添亂。

維珍尼亞理工大學經濟系助理教授 

港人港地賽後分析

2013年6月14日

九龍啟德的兩幅港人港地由中海外(688)投得,雖然面積不一樣,中標價同為22.7億元,平均呎價分別為4913及5428元。所謂港人港地,是梁振英上任後大力吹捧的重要房屋政策。由政府選出某些地段,在地契上加上種種限制,包括發展商不得把單位出租、30年內業主必須為香港永久居民、業主出租亦不能超過5年等等,務求使單位由港人獨享獨有。

港人港地政策的原意是,透過設下限制,令單位不會落入境外投資者手上,以照顧本地用家需要,從而顯示政府以港人為先的政策方針。同時,由於單位買賣限制多,樓價將打個折扣,也有點為樓市降溫的作用。

財富轉移

政府把本來可賣得更貴的土地,以較低的價格賣出,其中涉及財富轉移,亦即政府間接補貼,得益者主要是未來買家。此話何解?假如你手頭上有一件家傳之寶,打算拿到拍賣會出售,但你規定只准博物館買來作為展品,不許私人競投,拍賣的價錢自然比公開競投要低,成功投得的博物館因而得益,就是變相的財富轉移了。

今次賣地呎價5000元,他日售樓每方呎估計要過萬元,政府將財富轉移到哪一類香港人的口袋去?

投標結果比事前估計的作價要高一點,但由於是密封投標,其他投標者出價多少沒人知曉,中海外出價高出多少只能靠估。有陰謀論認為,中海外這家中資企業是故意托市,以免港府被批評為廉價賣地益地產商。相比「串謀」多個投標者以低價中標,一個投標者故意以高價中標不是難事。不過,這類陰謀論雖有創意,亦是上佳的茶餘飯後話題,但難以驗證,對了解樓市走向沒多大用處。

我認為,中海外以高價中標,有三個可能的解讀,而三個解讀可並行而不悖。今天先談其中兩個。

解讀一:香港的高樓價原因甚多,內地投資者來港買樓或許只是其中之一,但未必是重要的原因。港人港地為買賣設限,令內地投資者難以染指,地價當然會因限制而下降;至於下降多少,要看限制的影響有多大。

九牛一毛

若果香港樓市是由本地買家主導,有大量財力雄厚的香港市民支持,因港人港地而建成的單位自然有人「搶住買」,限制對地價的影響有限。又或者,內地投資者曾經積極參與,但市場或許預期他們未來的參與度將大幅減少也說不定。

此外,剛拍賣的兩幅地在龐大的地產市場裏只是九牛一毛,若然市場預期政府未來不會推出太多的港人港地,兩幅地只為「港人地產市場」增加一點供應,對地價的影響不會太大。

若然如此,港人港地不會「解決」高樓價的問題,更幫不到一般市民買樓。政府要補貼中低收入市民買樓,更有效是推出「窮港人港地」,推出某些地段建屋,只供符合資格的港人購買,即久未露面的居屋也。

順帶一提,自從傳媒報道雷鼎鳴教授的「樓價跌九成」論以來,有不少富娛樂性的回應,既有人為樓價會跌九成而興奮,亦有人以此為內地投資者托高香港樓市的證據。我認為,這些回應有點不着邊際。雷教授其實在跟大家做思想實驗,形容的是一個極端的情況:香港完全跟內地割裂,成為敵對狀態,兩地一切交流中斷,結果會怎麼樣?到時何止樓價大跌,失業率將同時大升,人工、股市會跟樓價一起跌,是個災難性的景況,除非早已一無所有,否則,沒有什麼好憧憬的。

至於這個極端情況是否所謂本土派所想,則另作別論。

標價啟示

解讀二:投標者一致看好香港樓市,認為扣除限制所帶來的影響後,該地段仍然極有潛質,建成的單位可賣個好價錢。美國經濟復蘇緩慢,低息再持續一、二年也不出奇,香港住宅供應未來難有起色,樓價極有穩步上揚的條件。須知道發展商掌握的資訊比你跟我都要多,看樓市走勢會比較準確。

據傳媒報道,投標結果一出,鄰近地區的業主紛紛反價封盤,可見發展商的指導作用。曾俊華司長常苦口婆心的告誡大家「樓市有泡沫」,似乎還要再講一段日子。

作者為維珍尼亞理工大學經濟系助理教授

與時並進的不應只是科技

2013年6月13日

昨天談到,自19世紀工業革命以來,科技不斷的進步,對人類的發展有好有壞。壞的是指我在本欄多次提及的貧富收入差距漸漸擴大,近三十年來,工序電腦化令機器取代大量人手和全球化,令低技術的工序外判到如中國等的發展中國家,這轉變令歐美和香港的低技術工人的需求不斷下降,貧富收入差距因而不斷擴大。

人類多抗拒轉變

香港堅尼系數在1970年代只略高於0.4,但在千禧年後已大幅升至接近0.55,是世界各地中的「前列分子」。近年香港的仇富情緒不斷升溫和左翼勢力抬頭,並非事出無因,早前的碼頭工潮只是一個爆發點。

即使如此,我們是否要反對任何加劇貧富懸殊的成因,包括電腦化和互聯網這些科技的進步呢?答案當然是否定的,因為科技的進步令人類普遍的生活水平有大幅改善。二百年前的貴族就算多富有,也不能像現在的普羅大眾般用智能手機隨時上網,在手機一按便能知天下事,也可以下載各項最新的遊戲。

暢銷書The Third Chimpanzee的作者Jared Diamond曾指出,很多原始部落在荒山野外遇到陌生的外族人時,會感到焦慮不安,並且會向對方顯示敵意。人類面對陌生的人、事或轉變時有所抗拒,似乎是本性,這可能是很多人對新科技感到抗拒的其中一個原因。另一個更重要的原因可能是,科技的進步不能令所有人都即時受惠。

我們可以舉出很多例子:汽車的普及令人力車不再是重要的交通工具;光碟的發明令卡式帶製造商生意一落千丈;互聯網的興起令網上盜版更容易,唱片公司的唱片銷量大幅下跌;電腦化和全球化令貧富懸殊加劇。縱使科技進步不能令所有人都即時富起來,我們也絕不會因為人力車車夫、卡式帶製造商、唱片公司和低技術工人的損失而否定科技進步帶給整個社會的好處。

對於因科技進步而利益受損的人來說,自怨自艾或怨天尤人除了可能給心靈一點慰藉之外,其實並沒有多大作用;相反,其實可以積極點,看看他們能否轉型以配合科技的進步。

怨天尤人於事無補

就我略有研究的音樂界來說,近二十年科技進步帶來的衝擊十分之大。1990年代開始,CD的普及令街上的翻版光碟成行成市,相信很多人對當時旺角各大小商場的翻版唱片店仍然記憶猶新,而自2000年起互聯網的普及,令免費的網上下載愈見猖狂,全球包括香港的唱片銷量亦因此在一直下跌。其中美國的唱片銷量由1999年的高峰120億美元,大幅下滑至2011年的31億美元!

各地的音樂界有否因此一蹶不振?絕對沒有!雖然業界人士亦有不斷埋怨翻版對他們的影響,但同時亦有勇於轉型,利用互聯網來開闢一些新的收入渠道。很多歌手現在也懂得利用互聯網作為一個既免費並且滲透性極高的宣傳渠道,把他們的歌放到互聯網上讓樂迷免費試聽。已成名的歌手可以此提升他們的知名度,增加他們的廣告和演唱會收入,名不經傳的新進歌手更可能因此獲得唱片公司的一紙合約。

電腦化和全球化不錯令貧富收入差距擴大,低技術工人未必能即時受惠於科技進步帶來的經濟增長,但在家中怨天尤人其實於事無補,倒不如想想可以怎樣轉型,以配合科技的進步。

香港中文大學經濟系助理教授 

科技進步利多於弊

2013年6月12日

自19世紀工業革命以來,科技不斷進步。人類的科技史經歷了不少里程碑,其中蒸汽引擎、電力和近年的電腦化,都是明顯的例子。

不是所有人都能受惠於這些科技上的進步,而不同人受惠的程度亦有所不同。例如我早前在本欄曾撰文討論近30年來電腦化對貧富收入差距的影響,很多證據顯示,美國和香港的貧富收入差距正在漸漸擴大,其中一個原因是工序的電腦化。

電腦的出現令很多工序機械化,機械因而慢慢取代低技術工人的工種,洗碗機取代洗碗工人和閉路電視取代看更,都是其中的一些例子。另外,互聯網普及亦加速了全球化的趨勢,香港的很多工種自1980年代已慢慢遷移至大陸,這外判潮令香港的低技術工人與工資更便宜的中國工人競爭,香港工人的工資增長緩慢實是大有因由。

雖然科技進步不能為所有人帶來同樣的好處,但總體來說,它對經濟帶來的影響肯定是好多於壞,在經濟學行內,大量的研究證實研發創新是經濟增長的原動力。

另外,科技的進步對我們日常生活的影響是毋庸置疑的:如果沒有蒸汽引擎的發明,把工人集中在工廠的生產模式便不會出現,沒有工廠大規模生產,各項工業產品的製作成本肯定比現在高出不少;電力的發明對我們日常生活的影響可能比蒸汽引擎更大,試想一下,如果沒有電力的發明,各位家中大大小小的電器便會變得無用武之地,而大家的日常生活想必大受影響;電腦對大家的影響相信亦不用多說,上世紀90年代開始,很多家庭都會有一部電腦,千禧年後互聯網開始普及,現在火車上沒有用手機上網的乘客已成為少數。

雖然貧富收入日益懸殊令很多人不滿,但我們卻不能忽視電腦化好處,尤其是為較低收入人士帶來的好處。剛剛提到的個人電腦和智能手機的普及大部分人都能受惠,而這些好處亦體現在經濟表現的數據如GDP裏。此外,電腦化的好處有一部分是沒有被量化的。

以互聯網為例,各類型資訊的傳播成本大幅降低,新聞、音樂、電影和電子書等,現在都可以在互聯網上唾手可得,很重要的一點是,其中很多都是免費的。相信很多讀者跟我一樣,閒時會在YouTube上搜索喜歡的歌曲,相比購買唱片,在YouTube上聽歌的好處有很多,其中之一是方便,香港的唱片店愈來愈少,如果忽然想聽一些舊歌,一時間也不容易在唱片店找到,相反在YouTube上,只要幾秒的時間也可以找到很多相關的音樂短片;好處之二是免費,雖然YouTube在一些受歡迎的短片裏會加插一些廣告,但目前在YouTube上聽歌看短片還是免費的。總而言之,互聯網的普及令很多低收入人士也可以獲取一些早前不能輕易獲取的資訊。

除了能近乎免費獲取資訊外,沒有資源、沒有背景的低下階層,亦可以利用互聯網分享自己的才藝。音樂界是其中一個明顯的例子。網上盜版雖然令很多唱片公司收入大不如前,但同一時間,很多名不經傳的新進歌手卻開始懂得利用互聯網作為宣傳的平台;結果是,很多比較小眾的音樂因此找到了生存空間,各地帶有本土特色的音樂,亦可以在海外市場找到知音人。試想一下,如果沒有互聯網,江南style有可能像早前那般紅遍全球嗎?

作者為香港中文大學經濟系助理教授

本土論 Vs 本土教 (本土主義對競爭力的傷害.二之二)

2013年6月11日

經濟學行內普遍認為,美國有兩個克魯明:一個是上世紀90年代前著名的國際貿易理論專家,另一個是90年代後極具爭議性的專欄作家。

作為專欄作家,克魯明的言論在小布珠當選總統後變得更惹火,近年還經常在《紐約時報》與我的芝大老師莫里根筆戰。

莫里根曾打趣說,當克魯明同意他的觀點時,他要認真地再思考他的想法是否出了些什麼問題。我們的大教授張五常對克魯明的評語更是:「此君推斷無數,錯得離奇,但大名依舊。」大名依舊的原因,我認為一方面是因為克魯明在2008年憑他二十多年前的學術研究贏得了諾貝爾獎,另一方面是因為金融危機後凱恩斯主義的信眾急升。

不過,讀者要搞清楚,經濟學家克魯明值得傳世的貿易理論,與專欄作家克魯明主張的凱恩斯主義是毫無關係的。

美國有兩個克魯明,香港亦有兩個陳雲:一個是《香港城邦論》的作者陳雲教授,另一個在臉書傳授「城邦大法」的鍵盤戰士陳雲老師。

雖然陳雲教授不會憑城邦論贏得諾貝爾獎,我亦多次質疑「本土論」在經濟層面上的不足之處,但城邦論提出的從歷史文化角度看港人身份,和政治層面上符合《基本法》的中港區隔,我認為非常值得討論。但陳雲老師在臉書以「雲教」教主身份主張族群鬥爭的言論,我卻不敢恭維。

「兩個陳雲」這個現象,在網路上已討論了一段日子。我想補充的是,支持陳雲教授或攻擊陳雲老師的人對這個現象的反應,和這樣的本土運動對香港競爭力的影響。

傳統主流傳媒一般攻擊「本土教」,對「本土論」興趣卻不大。個多星期前,在香港發展論壇舉辦的「面對『本土主義』冒起的反思」研討會中,幾位講者一致認為,香港跟內地完全切割對香港的經濟發展極為不利,其中雷鼎鳴教授的「樓價跌九成」論,便是由此而來。

本土論損害了多少香港競爭力?

剛巧同一時間,瑞士洛桑國際管理學院發表的《世界競爭力報告》指出,香港的競爭力由前年及去年的第一,跌至第三位,屈居美國和瑞士之下。一些親中傳媒於是大造文章,指責「反中亂港」的本土主義,只會削弱香港競爭力。

為「本土論」平反,首先要留意報告中「競爭力」的概念是相對的,競爭力排名第一國家的打分永遠是100分。這樣的「競爭力」升跌一兩位對香港經濟有什麼影響?天曉得,尤其當競爭力在香港之上的美國和瑞士,都不是香港經濟上的主要競爭對手。

更重要的是,「本土論」主張的其實主要不是經濟上的中港分離,而是政治上的中港區隔。我在昨天〈再論本土利益衝突〉中指出,犧牲部分港商利益的政府管制,目前對香港經濟造成的浪費還是十分有限。另外,「本土論」主張的由港人重新制訂移民政策,如處理恰當,反而會提升香港競爭力。

我反對的「限奶令」或「港人港地」等經濟措施,是「本土教」教徒所擁護的。如果《香港城邦論》是「本土教」的《聖經》,攻擊陳雲老師鼓吹中港經濟分離的人,其實應該把矛頭指向「本土教」教徒沒有把他們的《聖經》念好,而非不問情由便全盤否定「本土論」。

本土教加深了多少中港仇恨?

網絡上信奉「本土教」的鍵盤戰士為數甚多,信眾對「本土論」的興趣其實亦不大。少數熟讀城邦論和陳雲教授其他著作的知識分子及文化人,對陳雲老師在其臉書上煽動族群鬥爭的言論,不是視若無睹,便是曲線支持,這當然加深了中港仇恨。

「本土論」再有道理,我認為「本土教」擁抱的歧視言論還是要不得的。我不清楚「本土論」主張的以少理國事來換取港人自保是否有效,但「本土教」歧視所有內地人的教義,擺明是「撩交打」,與少理國事政治上中港區隔不符。歧視文化不但不是陳雲教授倡議的華夏文化,歧視普及後,長遠更將削弱香港的競爭力,經濟能力轉弱反而容易令香港最終要依靠大陸。

理論上,批評「本土教」時是毋須理會「本土論」成立與否,而支持「本土論」時亦不一定要聲討「本土教」的不是。奈何現實中,支持「本土論」和批評「本土教」的言論始終是各說各話。真正關心香港前途的朋友,多以事論事,是時候放過陳雲吧。

作者為克萊姆森大學經濟系副教授

Tuesday, June 11, 2013

再論本土利益衝突 (本土主義對競爭力的傷害.二之一)

2013年6月10日

上周發表了兩篇關於本土主義的文章後,收到兩位熱心讀者在我們的臉書留言。讀者跟我們同樣關心本土議題,我們衷心感謝他們的意見,今天希望作點回應及補充。

本土利益是本土論述中一個非常重要的概念。經濟學上,利益因為資源有限而存在,資源有限便要作出選擇取捨:選擇是個人選擇,取捨要付出代價。利益,可以是個人對歷史文化的偏好,亦可以是個人在生活上對某些貨品的需求。保育與發展之間怎樣取得平衡,我們心中各有盤算。任何貨品在市場上成交,永遠是港人要買得又平又抵,而港商則希望賺得愈多愈好。

利益團體導致更多管制

談本土利益,不得不問:本土之上是誰的利益?無可否認,有些本土利益是較容易界定的。本土論述曾引用的一個例子,是當美國遭受恐怖襲擊時站在美國軍隊那一邊的,就是代表着美國人的利益。我同意,換在香港,假如香港受到任何武力襲擊,站在保衛港人安全那一邊的,就是代表香港人利益。不過,目前所謂的「中港矛盾」是解放軍襲擊香港嗎?

真正的政治現實是,自由行不同於省港奇兵,不同之處是部分港人的而且確從自由行政策上得益。當本土上的個人利益出現衝突時,誰的利益優先?本土論述的答案是:本土利益是族群利益的共識。問題是,當個人利益出現重大衝突時,族群不易達成共識。

你認為,付天價租金的本地藥房和名店跟在設法光復上水站的市民,可以達成怎樣的共識?買賣雙方的本土利益衝突,在「奶粉荒」事件上可見一斑。

本土論述雖然沒有迴避本土的利益衝突,但若誰不主張族群鬥爭便是離地階級、甚至港奸,那與內地憤青認為不愛黨便是賣國賊的邏輯有何分別?

說過了,我並非全盤否定本土主義,我只希望讀者明白本土論述歸根究底主張的是,當部分港人的利益需要捍衛時,犧牲其他港人的利益是值得的。先把這個邏輯搞清楚,不但可抹去對一些無辜內地人的仇恨,還可更理性地衡量有關的社會行動或政府管制是否值得支持。

管制造成有限社會浪費

「限奶令」捍衛了個別奶粉牌子的港媽顧客利益,卻犧牲了所有賣奶粉的港商利益。經濟學家一般對「增加交易成本,減少自由貿易」的政府管制有保留。雷鼎鳴教授更推測,假如香港跟內地完全切割,樓價將大跌九成;網上看到不少批評雷教授危言聳聽的言論,錯對參半。錯的是,我看不到有網民認真地去分析香港跟內地完全切割的經濟後果:試想想,假如從今開始你只跟與內地毫無關係的企業工作或做生意,你的收入將減少多少?又假如你不再使用任何中國製造的貨品,你的開支又將增加多少?樓價跌九成的推測,在這個極端的環境下我認為不算誇張。

網民對的是,香港根本不可能完全跟內地切割,所以雷教授的推測根本不會發生。能促使樓價大跌九成的政策,要比八萬五的殺傷力還要大得多,政治上是不可行的。上周「本土解毒」一文中提及芝加哥學派政府管制理論中的共榮共辱(share the gain and share the pain)原則,含意是當自由行使藥房和奶粉商無端端賺大錢,供應方面政府為爭取民望,不惜推出將導致社會浪費的措施來幫助港媽;但芝加哥學派政治經濟學的另一個重要推論是,需求方面太大的社會浪費將削弱利益團體的尋租行為。

這套利益團體理論的一個有趣含意是,當利益團體能更有效地組織起來向政府施壓,他們對政策的影響力便愈大。自由行為藥房和奶粉商帶來利潤,與此同時的仇商、臉書、反蝗亦大大地把本土派反奶粉商的本錢提高,不符合經濟效益但造成社會浪費有限的限奶令,便在這樣的環境下應運而生。

作者為克萊姆森大學經濟系副教授

日本經濟大實驗

2013年6月8日

安倍晉三去年年底出任日本首相,其後推出大規模的刺激經濟政策,既有央行大量購入資產(規模比美國的量寬更大),兩年內的通脹目標由1%調高至2%,並增加政府支出,可說是美國經濟政策的加強版。貨幣政策加上財政政策,大手筆孤注一擲,不少認為政府有能力及有職責拯救經濟的學者為此興奮不已,相信這是印證政府救市能力的一次大實驗。

獲諾獎得主稱讚

一向極力主張政府救經濟的克魯明(Paul Krugman)數月前在《紐約時報》發表文章,大讚日本敢作敢為:「不論其動機為何,安倍是拋棄了行不通的舊想法。若果他成功了,將有奇妙的效果:日本既啟發了有關停滯的經濟學,亦可能為我們指出解困的方向。」【註1】 。

立場相近的另一位諾獎得主斯蒂格利茨(Joseph Stiglitz)亦有類似的論調【註2】。

曾當奧巴馬經濟顧問的羅瑪(Christina Romer)也有類似的觀點,但態度比較保守,而她關注的對象主要是日本的貨幣政策,文章的結論可圈可點:「我不知道日本的貨幣政策大實驗會否見效,但全因他們有膽量去試,我有信心我們可從中得到一些教訓。」【註3】。其他國家不敢試的重藥,現在由日本身先士卒,大家齊讚日本勇氣可嘉!

讀者遇到問題,試圖用某方法去解決,但未見成效,如何是好?讀者可為方法加碼或另尋方法解決,日本的選擇是前者。日圓貶值、量寬政策和增加政府支出在過去都試過了,但或許未能持久,或許規模不夠。今次規模龐大,政府亦利用其支持度為大家派定心丸,保證政策並非「得個講字」。

日本政策能否成功?

政府支出對經濟有多大幫助眾說紛紜,有限數據未能為我們提供可靠的結論,有關財政政策的討論大多是「估估下」。安倍的政府投資計劃是否使得其所,還是政治分豬肉,仍有待觀察。

日本的利息從短期到長期的,一直處於低無可低的水平,即所謂的流動性陷阱。量寬政策的目的,在改變市場對通脹的預期,由預期通縮變成預期通脹。零利息加上通脹預期,實質利率下降成負數,減低儲蓄或「睇定D」的意欲,從而鼓勵消費者和廠商提前消費和投資。消費和投資增加,改善市民對未來的預期,打工仔憧憬升職加薪,店東期待生意滔滔,進一步刺激消費和投資。

以上的美麗景象能否成事,全看通脹預期能否持續上升並穩定下來。羅瑪在文章中利用日本政府的一般債券和通脹掛鈎債券(類似香港的iBond)的數據,從兩者推算出投資者對通脹的預期,例如5年政府債劵的孳息率是2%,同期5年政府通脹掛鈎債券的孳息率只有1%。買進前者有2%的收益但要面對通脹,買進後者只有1%的收益但不用擔心通脹,兩者的相差大約相等於市場的通脹預期。根據羅瑪的計算,近期日本的通脹預期上升不少,從以往的負數,上升至1.5%左右。

政策持續性受關注

不過,這個量度通脹預期的方法有兩個問題:第一,根據羅瑪的計算,通脹預期早於2012年4月已升至正數,跟安倍新政的時間有點不配合。當然,我們可以假設投資者早於一年前已預示日本經濟出現曙光,但這說法有點牽強;第二,跟一般政府債券不同,日本的政府通脹掛鈎債券市場規模不大,交投量低,債券孳息率未必能準確反映通脹預期。根據4月最新的消費物價數據【圖】,日本仍陷於通縮的困境,央行2%的通脹目標,似乎不易達到。

就算財政政策和貨幣政策有效,亦要看市場是否相信今次的重藥能持續下去。須知道日本政府在經濟方面的信譽甚差,曾失望一次又一次的日本市民,到底仍有多大的信心?再者,若通脹有幸重臨,安倍政府是否有能力維持政策,不受政治壓力而見好就收,以防刺激過籠?

另一個有趣的問題:若果安倍的大實驗失敗收場,克魯明和斯蒂格利茨等經濟學者會否辯解為實驗仍然不夠規模,未能真正試出政府的救市奇效?




維珍尼亞理工大學經濟系助理教授 

日圓滙率の謎

2013年6月7日

上周外遊,目的地是日本大阪,勞煩兩位同欄的作者代筆。去年已有遊日的計劃,卻嫌日圓太貴,最終未有成行;今年暑假適逢在香港客串教書,又遇上日圓大幅貶值,大阪之旅得以成事。旅途上見到不少港客、台灣客(內地客反而不多),相信都是給日圓貶值吸引而來的。

遊日旅客升幅驚人

我不是日本的常客,未知觀察到的旅客是否比去年要多,但根據日本政府觀光局的最新資料【註】,近期旅客上升幅度的確驚人:跟去年同期比較,4月份赴日的香港遊客數量上升了近四分一,韓國上升了三成多,台灣更升了超過四成!一如我的印象,內地客反而下跌了三成多。4月份整體遊客數字比去年上升了18%,回首2月、3月的數字,升幅更驚人,分別為33%及26%;其中最矚目的是,香港遊客人次在2月份(即農曆年假期間)比去年同期增加了近一倍,從28752人次,增至56500人次!

日圓到底貶值了多少?我找來日圓兌港元過去十年的滙率,取其每月平均值製成圖表【圖1】,圖中最近的數據是本年的4月,每港元兌12.59日圓。十年來,日圓最貴之時在2011年9月,每港元兌9.85日圓,跟今天有三成的差距。今天大家認為日圓便宜,相比的是金融海嘯以來的日子:2008年前好景之時,每港元兌15日圓以上,跟現在還有好一段距離。

日圓十年來的上上落落,到底所為何事?我的研究興趣之一是滙率,但多年來的研究心得,只能以柏拉圖筆下蘇格拉底的名言「吾所知者,一無所知也」(I know that I know nothing)作為總結。解釋滙率上落的理論多如天上星,但在實際上表現穩定的理論,卻絕無僅有。

筆者自問沒有財經分析員的勇氣和自信,故此不會在這裏實牙實齒的大談日圓為何升跌、何時升跌。今天倒是想從兩個方向追溯一下日圓貶值的經濟因由。至於所謂「貨幣戰」的角度,牽涉的是我不懂的政治,就留待有關專家解釋了。

只要找來日本銀行(央行)過去十年的貨幣基礎數據【圖2】,試看「印銀紙」能否解釋日圓的升跌。圖中可見,日本貨幣政策數次的重大改變:2006年5月,經過一段時間的貨幣基礎上升,困擾日本已久的通縮似有消退的迹象;通脹有起色,日本銀行於是鳴金收兵,但事後看來是太樂觀了;2011年貨幣基礎急升,4月時單月增加了4%,事緣日本東北大地震,印銀紙是「江湖救急」也。最近兩個月貨幣基礎升得更快,3月及4月每月的增長分別為4.5%和5%。
從兩幅圖可見,滙率的上落跟日本的貨幣基礎的上落有着正關係,即日本貨幣基礎上升,也是日圓貶值之時。

不過,縱使有時兩者齊上齊落,但大部分時間兩者的關係相當微弱,有時甚至走向相反。讀者會問,滙率是日圓兌港元,而港元跟美元掛鈎,美國的貨幣基礎是否應考慮在內?美國和日本貨幣基礎的比率的確更能解釋日圓滙率的上落,但兩者的關係始終不算強。近期日圓下跌相信是由於貨幣基礎的急速上升,加上投資者預期類似的政策將維持一段時間。

長遠一點看,貨幣基礎(或其他貨幣數量如M1)的解釋力有限。

解釋日圓滙率上落也可從利差交易(carry trade)入手。去年曾跟讀者介紹利差交易,意指投資者借入低息貨幣,再利用其買進高息貨幣或其他高回報產品,一高一低從中取利。

利差交易看圓滙波動

2007年起日圓升完又升,可解讀為投資者撤出(unwind)利差交易的後果。利差交易的投資者離場,要買進低息貨幣如日圓,而利差交易規模龐大,於是日圓狂升。近期股市興旺,利差交易再次興旺起來,低息的日圓再次成為賣出的對象,日圓於是貶值。不過,利差交易雖可解釋日圓上落的巨大波幅,卻未能提供日圓升跌的源由。
日圓談過了,安倍晉三政府最近推出的新政,又能否令日本經濟重拾生氣?明天續談。


作者為維珍尼亞理工大學經濟系助理教授

當非理性除牌遇上技術性調整 徐家健 經濟3.0

2017年10月17日 徐家健 經濟3.0 當非理性除牌遇上技術性調整 一句「不要怕,只是技術性調整」,言下之意是大時代裏股民有時反應過敏,因此股價才需要技術性調整回復正軌。今屆諾貝爾經濟學獎得主塞勒(Richard Thaler),便是憑研究人類在市場上種種非...