Thursday, October 24, 2013

股價上落反映了什麼? (諾貝爾經濟學獎與理財投資.之一)

2013年10月24日

今年的諾貝爾經濟學獎令傳媒朋友左右做人難:席勒(Robert J. Shiller)、法瑪(Eugene F. Fama)、漢森(Lars P. Hansen)三位因資產定價(asset pricing)的研究而得獎,研究題材非常實用,探討的是理財投資之事,不像以往的某些得主般「與世無爭」。因此,一般讀者都有興趣多了解。可是,三位的研究內容都相當技術性(尤以漢森為甚),不容易深入淺出的向讀者解釋。在報紙雜誌介紹三位的學說,隨時落得「深入深出」的下場,寫的過癮,讀的卻如墮五里霧中。

《經濟3.0》的作者一直以普及經濟學知識為目標,不用術語嚇唬讀者,希望人人都能學點經濟學。於是我自告奮勇,打算一連兩周向讀者介紹三位得獎者的學說,但求人人睇得明。成功與否,留待讀者評價!

究竟,股價是如何決定的?這個問題,問不同的人會得到不同的答案。問股評人、銀行門口師奶、社運人士、政客,得到的答案可能千奇百怪,愈問愈迷惘;於是,你找來一本宏觀經濟學教科書,翻到有關股票一節,得到的答案如下。

買股票,為的是將來的股息,股價者,折現了的預期股息也。舉個例子,你預期甲公司將在明年每股派息10元,股息每年一次,直到永遠;根據理論,將這些股息折現,加在一起,就等於甲公司今天的股價了;明年的10元,若果息率高,今天可能只值9.5元,後年的10元打折更多,今天的價值會更低。

讀者若嫌太過抽象,可再考慮一個例子。一隻生金蛋的怪鵝值多少錢?若果怪鵝每個月生金蛋一隻,你要考慮的是怪鵝的壽命,也要預期未來金價的走勢;若果怪鵝只有數月的生命,要計算怪鵝的價值,你要把未來數隻金蛋的價值折現,再加在一起即可。若果怪鵝有數年的壽命,計算將複雜一點,因為涉及的是未來數年的許多金蛋。

股票又好,怪鵝又好,都是資產。同樣是資產,理論都有一個重要的推斷:資產價格變動,只有3個原因。第一個原因是,預期未來收入起了變化,預期股息上升,或者預期金蛋每月多一隻,資產價格將上升;第二個原因是,折現率的升跌,若果銀行利息升至50厘,放錢到銀行回報高,股票和怪鵝變得不吸引,資產價格於是下跌,換句話說,折現率上升,資產未來收入的價值下降了;第三個原因是,所謂的資產泡沫。理論不排除股票價格跟股息沒有關係。股票有價值,純粹因為投資者相信股價未來將升得更高。泡沫變大變小,資產價格變動也。

從前的經濟學者以至今天的教科書,一般都排除了第二、三個原因,假設折現率不變(或變化不大)和泡沫不存在。資產價格的變化,完全因預期股息的變化而起。公司有利好消息,投資者相信公司未來可以多派股息,股價上升。公司生意慘淡,投資者相信公司未來被迫少派股息,股價下跌。這套理論,看起來相當合理。

讀者或會問,不是有公司(如科網股)從來不派股息的嗎?其股價豈不是等於零?理論的看法是,公司只是「未」派股息,因為投資者相信公司終有一天會派股息,其股價不是零。

席勒︰股價大部分上落無關股息

今年諾獎得主之一席勒,在1981年的成名作【註】中,提出一個簡單的問題:股息的上落,能否解釋股價的上落?根據理論,股息和股價大有關係。股價上升,只因投資者預期股息上升。當然,投資者的預期會有錯,股息不一定會上升,但股息上落有根有據,不難捉摸,投資者的預期不會大錯。股價上升,多少反映了未來股息上升。

根據席勒的研究,理論錯得離譜。股價大部分的上落,跟股息全無關係。若果理論正確,股票應該風平浪靜,每天的股價只會輕微上落,不像現實中的股票市場刺激。股價的上落太大,靜如止水的股息,根本解釋不了!

註 Robert J. Shiller︰ 「Do Stock Prices Move Too Much to be Justified by Subsequent Changes in Dividends?」 American Economic Review, 71(3), 421-436.

編按 原本周四為《經濟3.0》撰文的梁天卓因事,由本周開始每周只在周三撰文,曾國平的文章則由周五及周六,改在周四及周五刊出。

作者為維珍尼亞理工大學經濟系助理教授

No comments:

Post a Comment

ICO不是IPO 免費早餐: 徐家健

免費早餐: 徐家健 ICO不是IPO 2017-11-10 無奈,SFC亦非SEC。 不是有心跟大家玩視力測試,只是金融世界秒秒鐘幾十萬上落,何況差成個字?ICO(Initial Coin Offering,證監會稱之為「首次代幣發行」)與IPO的一字之差,...