Friday, August 15, 2014

歐羅區強弱兩極化

2014年8月15日

歐羅區強弱兩極化


本欄的題材一向十分「本土」,但間中總要將眼光放遠一點。狀元們喜歡讀環球課程,本報亦有個甚具規模的環球版面,炒股炒外滙的讀者就更加關心世界大事。

今日不談令人鬱悶的港事,放眼世界,跟讀者探討歐羅區的「不均」問題。

傳媒常引用歐羅區的平均統計數字,但意義其實不大:區內不同國家的經濟發展差天共地,只看平均數字會被誤導。且以德國這個龍頭加上西班牙、希臘、意大利三個問題國家為例子,再拿這些國家的表現和美國相比較。

經濟衰退表現「不均」

歐羅區1999年成立到2007年,幾個國家的失業率走勢大致一樣【圖1】,但工會勢力較大、勞工市場管制較多的西、希、意三國的失業率較高,反映的是結構性失業。由2008年金融危機開始,西班牙的失業率首先升至雙位數字,希臘亦從後趕上,至今仍維持在20%以上。最近再度陷入衰退的意大利,經濟明顯轉差則是2011年的事。

有趣的是,德國的失業率從來沒有明顯的上升,反而一直輕微下跌,最近一季只有5.1%,比美國還要低。25歲以下的青年失業率【圖2】的分別更加明顯。西、希有超過一半的青年無業,意大利亦從後趕上,最近一季的失業率超過40%。青年失業的致命傷,在於失掉了邊做邊學(on the job training)的黃金時期,對一生的收入都有負面影響,長大成人後隨時要依靠福利制度過活。相反,德國的青年失業率則一直下跌,最近只有不夠8%,情況比青年失學問題嚴重的美國好。

失業率以外,其他經濟指標的情況亦大致一樣。最近備受關注的通縮問題【圖3】,其實在希臘已維持了好一陣子,在零通脹率附近徘徊的西、意兩國亦為期不遠。相反,德國的通脹率雖然一直下跌,仍處於1%左右的水平,跟其他歐羅區弱國有很大距離。

同樣一場經濟衰退,美國的50個州縱使「個別發展」,亦沒有如此大的差別。同樣有統一貨幣及單一貨幣政策的歐羅區,何以有此兩極化的表現?

從互惠互利到各自為政

歐洲統一貨幣至少有三個好處:第一,單一貨幣消除了滙率的風險,促進了區內的貿易,鼓勵了區內互有長短的國家發展其相對優勢;第二,國家合作,有規模經濟(economies of scale)的效果,提供一些共用物品會划算得多;第三,歐羅區一體化,大大降低了國與國之間軍事衝突的機會,亦減少國家推出徵收重關稅等損人利己政策的誘因,消弭了區內的一些「自己人打自己人」的政策所可能造成的傷害。

在同一貨幣區下,有利益大家分享,但有成本就難以一齊承擔了。本國利益加上政治考慮,令各成員國之間作出一些各家自掃門前雪的決定【註】。例如,2011年德法兩國在法國小城多維爾(Deauville)達成協議,提出所謂「私人市場參與」(private sector involvement)的一招:任何一個歐盟成員國有流動性問題(不一定是破產),持有該國的主權債券的投資者就有可能給「剪頭髮」(haircut),承受損失以減低該國的負債,然後其他成員國才會施以援手。

此政策由德法兩位大佬提出,其他歐羅區弱國惟有跟隊贊成。由市場和國家共同承擔損失,這看似有理,但正如大力反對的歐洲央行所擔心,市場很快就有所反應:買弱國債券隨時賠錢,投資者當然大量拋售弱國的國債,弱國發新債亦乏人問津。愛爾蘭和葡萄牙先後中招,在市場上借不到錢,隨後其他的歐羅區弱國的利率亦大幅上升,令債務問題惡化。

整個歐羅區國債的平均利率雖然因政策上升,但吊詭的是德國從此得益不少:財政穩健的德國(以及次一級的法國),其國債成了避險首選,利率下跌,減輕了國家財政負擔,計落有賺成了政策的贏家。

同樣道理,如今不少歐羅區國家正陷入通縮的困境,正路的做法是印銀紙推行量化寬鬆政策,但德國等未受影響的國家卻要承擔一點通脹的成本,必定反對。每個國家的領袖都要為選票着想,而為選票就要顧及「本土」利益,更要命的是歐盟國家的選舉周期不一樣,你想刺激經濟時我可能想多等幾季。
制度如此,歐羅區的強弱兩極化是必然後果。有福同享卻不能有難同當,強國擔心的是弱國救得多會陷入道德風險(moral hazard)的問題,變相鼓勵不負責任的經濟政策。弱國叫救命的情況相信會不斷出現,歐羅區的經濟發展不容樂觀也。

作者為美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授

註:Athanasios Orphanides(2014): "The Euro Area Crisis: Politics Over Economics" Atlanta Economic Journal, 1-21

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