Thursday, October 30, 2014

瞎子摸象的經濟代價

2014年10月30日

瞎子摸象的經濟代價


香港最近有兩件大事,一件鬧哄哄,一件靜悄悄,但同樣影響深遠。

第一件,當然是持續超過一個月的佔領運動。運動的規模和形式在香港史無前例,有沒有外國勢力介入我不夠特首清楚,只知道參與者以學生一代為主,至今仍有秩序的佔領了金鐘和旺角兩區;事件為中港關係帶來劃時代的改變,亦令早已非常撕裂的社會浮現眼前。

第二件,是經過「外國勢力」專家們的一番努力,競爭事務委員會與通訊事務管理局於10月9日發表了《競爭條例》要求的6份草擬指引(draft guideline),展開公眾諮詢。首3份涉及調查和訴訟的程序,諮詢期至11月10日;後3份則包括第一、第二行為守則和合併守則,內容較複雜兼具爭議性,諮詢期至12月10日。

兩件事看似無關,從經濟學角度看卻有些共通之處。

但凡有大事發生,經濟學者都會觀察股市的變化去量度大事的影響。股市,不是什麼「賬面價值」,反映的是投資者對未來盈利的預期和風險的評估,是量度財富上落一個實在的指標。

事件研究法的難與易

這套事件研究法(event study analysis)源自金融學,關注的是股價於事件前後的變化。例如,上市公司主席逝世,對公司股價可有影響?我們可以搜集過去數十年的死亡事件,觀察公司股價在死訊前後幾個交易日的變化,繼而算出平均的跌幅;我們更可細分不同的死法:早已料到的(像Steve Jobs)和晴天霹靂的(如法國能源公司TOTAL的CEO上周空難喪生)是否有分別?

不過,公司股價亦受大市左右,只看股價或有誤導:若果死亡事件碰巧都在好景時發生,那就低估了死亡的影響。於是,我們要參考一個市場模型(market model,一般的選擇是大學課程會教的CAPM),算出股價跟大市的關係,再從股價中扣除其影響。事件研究法的基本假設是,市場模型「靠得住」,否則就是亂計一通。

扣除大市的影響,個別股票有法可依,那大市本身又如何處理?佔領行動維持了一個多月,期間股市多番上落,哪部分跟佔領有關?麻煩的是,數周以來全球股市同樣刺激,上落幅度不比香港小。也許香港股市不過在隨波逐流,跟佔領運動全無關係?要用股市算出佔領運動的影響,除了要等運動告一段落才作總結,也要有一個「全球市場模型」,以分辨股市上落的根源。可是,全球股市的關係不易搞得清,難為香港股市找到一個可靠的市場模型。

同樣道理,要證明香港長遠的經濟增長因佔領運動下降,也要有一個模型作根據,算出在沒有佔領運動下正常的經濟增長,才能得出佔領運動令香港增長下跌多少個百分點的結論。

前景不明降低公司價值

多年前的一篇文章【註,作者之一Hazlett是同欄徐家健在美國的新同事】,用事件研究法算出反壟斷訴訟對電腦業的影響。

話說在上世紀90年代,「電腦霸權」微軟官司纏身,正在跟政府打一場漫長的法律戰,一直打到千禧年後。官司牽涉的指控包羅萬有,較著名的是微軟「強迫」視窗用家使用Internet Explorer,令其他瀏覽器生產商難以生存。司法部門「打大老虎」,限制微軟的反競爭行為,對同行如敵國的其他電腦產品生產商應該是好消息,有鋤強扶弱的效果。

結果正好相反:每次司法部門向微軟開刀,同一行業百多間上市公司的總市值都下跌,每次的總損失平均為10億美元;每次司法部門打退堂鼓或打輸官司,微軟暫時逃過一劫,同行上市公司的市值反而上升。

也許微軟根本沒有反競爭之舉,也許司法部門的訴訟未能提升行業的效率,但事件最大的教訓是,曠日持久、打完又打的競爭法官司只會為行業帶來不穩與恐慌,阻礙行業的發展。野心勃勃的老闆本來對電腦業有信心,想作一筆巨大的投資發展新產品,但見做得成功的微軟給司法部門「照肺」頻頻,打官司損失慘重(司法部門每次行動,平均令微軟股價下跌1.2%),自然會靜觀其變,或考慮投資到其他風平浪靜的行業去。

前景不明導致經濟損失,納稅人花錢打官司之餘,消費者又未必有得益,競委會要避免微軟這類「悠長官司」。

佔領行動的最大成本,也來自前景不明。商戶生意受影響、市民生活受干擾,損失短暫兼有限。

更長遠的憂慮是,中港關係從此大變,政治及經濟上或放寬或收緊(「滬港通」是一例),齊齊瞎子摸象,說不得準的環境下各類投資決定都變得謹慎。這個成本不易計也未到時候計,但肯定是香港未來最重要的一筆大數。

註George Bittlingmayer and Thomas W. Hazlett (2000): "DOS Kapital: Has Antitrust Action Against Microsoft Created Value in the Computer Industry?" Journal of Financial Economics, 55, 329-359.

美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授
www.facebook.com/economics3.0

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