Thursday, January 29, 2015

歐羅區的永劫回歸?

2015年1月29日
曾國平 經濟3.0
歐羅區的永劫回歸?
記得捷克小說家米蘭.昆德拉在小說《生命中不能承受之輕》的開首,提到尼采「永劫回歸」(eternal return)的概念:宇宙無限,事件有限,事件只在不斷重複,直到永遠。又記得法國小說家卡繆講希臘神話薛西弗斯(Sisyphus)的故事:天神的懲罰,是將大石住山上推,到了山頂大石又滾下來,要重新推過,永不止息。

想起兩個歐洲文學典故,是因為歐洲傳來的新聞連連(瑞郎兌歐羅的上限撤銷、歐洲央行推行每月600億歐羅量寬、左翼聯盟(Syriza)在希臘選舉大勝),也因為歐羅區的問題似乎重複又重複,有點永劫回歸的味道。

德拉吉何止是央行行長,簡直是內交家。由今年3月開始加碼的印銀紙買債(買資產其實已實行了一段時間,規模是每月100億,今次只是加碼500億買債),一直最強烈反對的是德國,今次量寬成功推行,全靠德拉吉成功游說。

買債的規模,取決於個別國家中央銀行佔歐洲央行的資本比例,約等於經濟體的大小,所以會以德法意等大國為主,不會主力拯救某些虛弱國家。量寬主要有三個效果。

一,透過買債將由短到長的息率拉低,也縮窄各國主權債息率的距離,令銀行體系資金充裕,再令企業或消費者借貸的成本下降,增加需求;二,量寬令市場相信利息有排低企,令貨幣貶值,增加出口;三,央行印銀紙,最直接的影響當然是提高通脹率,實質負利率鼓勵消費投資。

歐洲央行是內交部
歐洲央行跟聯儲局最大的分別,在其不夠「政治中立」。聯儲局自2008年來的量寬政策效果如何仍未有答案(這是個不易解答的實證問題),但聯儲局雖一直受政客批評,其行動至少不用在政治上過關斬將,獨立於政府以外,落藥能夠快夠狠。

相反,歐洲央行權力有限,早些時仍為量寬是否合法而爭吵,每有重大政策改變,都要得到歐羅區大國的同意,面對諸多制肘。就如今次的量寬,加進了一個國家自保的條款,說明區內政府各自為政的堅定立場:每月量寬的金額中,只有兩成的風險由所有國家分擔。餘下的八成,風險由個別國家的中央銀行負責,例如,意大利央行買下自己國家的資產,出了什麼意外,損失歸於意大利央行,亦即意大利納稅人。

貨幣政策扯上政治,市場對歐洲央行的信心難免會打折扣。歐洲央行成了內交部,貨幣政策是漫長又複雜的政治妥協下的產物,反映的是歐羅區一個根本的問題。
你跟四位朋友到餐廳吃飯,事前講明埋單AA制平均分,不會逐個計錢。你想多叫一杯啤酒,自己付的話要50元,現在有朋友夾錢,只要付10元。我想多吃兩隻生蠔,價值100元,但「共產」制下只要20元。結果,賬單平均分的安排下人人都怕蝕底多叫多食,總消費會比各自付款的安排高,亂叫佳餚亂開貴酒的情況會容易出現。

困境源自「食客兩難」
10年前有經濟學者付諸實行做實驗,讓學生分組到餐廳吃飯,結果一如所料,賬單AA制平均分的組別消費較高,學生們傾向唔執輸多吃一點。大班朋友出外吃飯,為免傷感情(除非有人自願請客),還是用者自付的安排較可取。

同樣道理,歐羅區各國的中央銀行,雖然沒有歐洲央行的發鈔權力,但卻有監管國內借貸情況的責任。監管要鬆還是緊?管得鬆就自己人借得開心花得暢快,出了事又有其他人夾份埋單,何樂而不為?

歐羅區內國家的稅制、福利支出、勞工政策各自為政,大花筒負債纍纍債息高升,影響到全區的穩定,不怕沒有人來救,加上慷慨解囊從來受到選民歡迎,量入為出就有點搵自己笨了。

這個各自為政累街坊的困境,借用餐廳吃飯的比喻,經濟學者稱之為「食客兩難」(Diner's dilemma)。共用一隻貨幣,銀行監管和財政政策等議題上卻為自己打算,這個累街坊的悲劇只會不斷重演。

希臘左翼大勝,要兌現放棄緊縮政策的承諾,最迫切的議題是跟歐羅區其他國家講數,起碼會要求將還款期延長減低利息,是為迫其他國家「犧牲小我」夾份付鈔的示範。左翼上台有着數,其他身陷困境的成員國又會否爭相效尤?量寬的效果,也間接令這個兩難問題惡化:買債令財政負擔下降,貨幣貶值又刺激出口,歐羅國家一些歷史悠久的結構性問題(如大手筆的福利政策、勞工市場欠缺彈性、政府辦事效率低等問題)就可以置之不顧,為下一次危機埋下伏線。

歐洲量寬,點止去歐洲旅行減價咁簡單?開拓國際視野,要由分析國際宏觀經濟做起。

作者為美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授

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