Tuesday, May 5, 2015

全球經濟關鍵詞:儲蓄滿溢

2015年5月5日

全球經濟關鍵詞:儲蓄滿溢


在大學教了7年書,每年都會教一門「中級宏觀經濟」。初級的微觀和宏觀經濟算作通識,文理工商的學生都會修;中級的課較深入,多用數學,修的大都是主修經濟的學生。教中級課程,最煩惱的是選教科書。有趣的是,不同微觀教科書的分別不大,程度或有深淺,但涵蓋的題材相若;比較兩本不同年代的書,看不出有大分別。相反,不同宏觀教科書的內容可以差天共地,有的重視傳統的凱恩斯觀點,有的專注經濟增長,各有特色,反映作者的立場和喜好;同一本書,幾年間可以有大量修改,像時裝潮流一樣變完又變。

宏觀經濟既分門派,也講潮流興衰。上次介紹的長遠停滯(secular stagnation)理論,就是「翻炒」幾十年前的舊學說。今次講的儲蓄滿溢(saving glut),更有爭議性,源自貝南奇2005年仍未當上聯儲局主席時的一篇演說(隨後有格林斯平和議),至今仍是全球經濟的一個熱門課題。

分道揚鑣的儲蓄行為

有用的宏觀經濟,往往是簡單的算式。經常賬(current account)等於總儲蓄減去投資。經常賬是國際貿易、收入(如海外股息)、轉移(如捐款)的總和,並以貿易為最大的部分。經常賬赤字,通常等如貿易赤字(入口多過出口)。儲蓄,則包括私人的儲蓄和政府的財政盈餘(或赤字)。經常賬為順差,等於國內的投資不夠「吸納」儲蓄,資金唯有跑到國外去;經常賬為逆差,等於國內的儲蓄不夠「應付」投資,於是要靠外國的資金流入。

我借用貝南奇博客上的統計數字【表】,讓大家對經常賬的金額有個概念:美國連年赤字以千億美元計人所共知,英國以及南歐諸國亦如是;同時大有盈餘的,主要有中、德、日三國,再加上好一些新興國家和石油輸出國。政府儲備節節上升的香港,經常賬多年來也是順差。

從九十年代尾到金融風暴前夕,這個分道揚鑣的情況最為明顯。貝南奇從數字中得出的結論,是以中國為主的國家儲蓄「滿溢」,經常賬長期有巨額順差,導致資金大量外流。資金的主要去處就是美國,於是壓低了美國的利息,更令美元轉強擴大其貿易赤字。金融危機前美國的樓價一升再升,不是因為聯儲局堅持低息,而是「外國勢力」的資金流入令借貸成本降低。這個全球不均理論有個大膽的潛台詞:金融危機的出現,間接因為某些國家儲蓄「過多」!

貝南奇儲蓄滿溢論的惹火之處,在於指出某些國家儲蓄多是政府蓄意造成。自亞洲金融風暴一役,亞洲國家變得更為謹慎,大量積累儲備,以應付炒家突襲。大家最熟悉的例子,當然是我們常常估錯數的香港政府。

儲錢過多累街坊,貝南奇於是反對人民幣價值「過低」,對德國愈升愈高的貿易順差也看不過眼。不過,貝南奇對未來樂觀,認為今天儲蓄滿溢的情況有改善(見表),各國之間的經常賬距離收窄,利率有望逐漸回升。

儲蓄滿溢的理論假設政府可任意調節儲蓄,但總儲蓄的私人部分其實是個人選擇,極受國內的福利保障、醫療制度、人口結構等因素影響,國與國之間的情況大為不同。

當貝南奇遇上男女私情

幾年前就有一項別開生面的研究(註),指中國儲蓄率高只因男女私情。超聲波的技術,令父母可以預早知道嬰兒的性別並選擇性墮胎,造成男多女少的怪現象:新生嬰兒中,每一個女的,就有一點二個男的。男婚女嫁,男的要爭奪稀有的異性,於是各出奇謀。奇謀之一,就是父母幫兒子增加儲蓄,以示身家豐厚,有能力為未來新婦提供美好的生活。研究發現,中國的男女比例變化跟儲蓄率的升降異常吻合,而有兒子的住戶儲蓄率又的確比有女兒的要高, 婚姻競爭的經濟解釋似乎有道理。

根據儲蓄滿溢論,全球低息以至什麼樓市「泡沫」,只因中國男人努力「爭女」!

這個推論有點搞笑,但搞笑中也有道理。宏觀的推論,要建基於微觀的分析。貝南奇儲蓄滿溢論不完整之處,在未曾解釋順差、逆差國家的私人儲蓄行為。是私人信貸市場的分別?是對經濟前景的看法不同?是福利措施的多寡?從供求角度看,儲蓄是資金的供應,投資是資金的需求,市場利率偏低,到底是供應升得多(儲蓄滿溢)還是需求跌得勁?

宏觀經濟難,難在不能抽取一部分來分析,整體經濟各項因素互為影響,一國之內已經「立立亂」,扯上全球關係更是複雜無比。是因是果,抑或是互為因果,往往是辯論不完的問題;數據有限兼且質素參差,紛爭亦不一定能以實證解決。難,所以要靠基本的經濟學概念(如供求關係)作根基,以不變應萬變,檢視宏觀理論是否合理。難,所以宏觀經濟娛樂性十足,各門各派的學者一直吵得熱鬧。

註:"The Competitive Saving Motive: Evidence from Rising Sex Ratios and Savings Rates in China" byShang-Jin Wei and Xiaobo Zhang, Journal of Political Economy, Vol. 119, No. 3 (June 2011), pp. 511-564.

作者為美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授
http://www.facebook.com/economics3.0

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