Tuesday, June 23, 2015

管制計劃協議下的回報與風險

2015年6月23日
徐家健 經濟3.0

管制計劃協議下的回報與風險

政府就電力市場未來發展諮詢公眾,一份60頁紙的諮詢文件,以6條essay questions作結。讀大學時做過course evaluation的朋友都不會忘記,這類essay questions十分趕客。做學生時,永遠是只做填ABCD的選擇題,做老師時,看到學生留言永遠是不愛就恨的兩極化評語。原因很簡單,學生惜字如金,只有對你極愛或極恨的才會花時間留言。要知道大多數人意見,識睇一定唔係睇留言。如此推論,今次諮詢的結果極有可能只是兩電和幾個環團的各自表述。

為免政府以為公眾意見兩極分化,在友報專欄我簡單分析過6條問題的模擬答案。我對《信報》讀者的財經知識有信心,在此可以集中討論《管制計劃協議》下兩電投資的回報與風險。但討論前,容我先介紹一下我做過有關石油行業的學術研究。

沒收風險影響石油貿易

從研究院開始,石油行業一直是我研究的範疇。幾年前,一次留意到美國從加拿大、墨西哥和委內瑞拉等國輸入石油的數字,發現美國人做生意似乎親疏有別。大家熟悉的例子,70年代自伊朗政治領袖高美尼上台後,美國不久便向伊朗實施禁運;較近期的有委內瑞拉前總統查韋斯,他反美的態度也減少了美國對委內瑞拉石油入口的依賴。

與兩位行家收集了不同國家、不同商品近半個世紀的貿易數據仔細分析,證實了云云商品中只有石油貿易與地緣政治息息相關。為解釋這個現象,我們當時提出了兩個假說:淺的一個,是政治關係,石油有戰略價值;深的另一個,是油公司在不友好的國家開採石油,投資被沒收的風險較大。再進一步分析過不同石油出口國的「沒收風險」(expropriation risk),發覺石油貿易與地緣政治的關係在沒收風險高的石油出口國最明顯。結論是,雖然我們不能輕易否定石油有戰略價值,但私人石油商做生意為避免海外資產被充公,會在政治關係轉差後,減少在沒收風險高的地方投資及入口,寧願付更高成本從較遠的地方輸入石油。

沒收風險與「電力市場未來發展公眾諮詢」有何關係?不久前消委會有報告指出,政府與兩電的管制計劃協議容許兩電賺取無風險的回報,又建議成立規管機構增加消費者參與。我不知道做這份報告的研究員有否做過任何生意,兩電賺取無風險的回報究竟是從何說起?

政府應增加協議透明度

首先,電力需求受經濟周期影響,消委會研究員未必會隨經濟下滑馬上減薪,兩電投資者卻會因經濟不景、用電量減少而回報下降。另外,管制計劃協議下的准許回報率是名義回報率而非實質回報率,通脹高,實質回報率就會跌;息口升,融資成本就會增。幾年後的通脹高低及息口升跌,消委會可以保證嗎?

除了以上經濟風險,更重要而又常被忽略的是政策風險。今天大家耳熟能詳的9.99%准許回報率,並不是「自古以來」一成不變的。相反,2008年前,准許回報率一直是13.5%。由13.5%下調至9.99%,是Z世代00後親歷的。須知道,電廠電網是30年以上的投資,管制計劃協議卻由15年縮減至10年。換句話說,今日作出未來30年的投資決定,回報率有可能被一減再減,政策風險與沒收風險只是程度上不同而已,後果都是扭曲投資意欲,最終損害消費者利益。

回說諮詢文件內容,環境局白紙黑字話「一直以來香港的電力供應都能達到安全、可靠、合理價格及環保4個能源政策目標」,但轉個頭又問你認為此規管方式有什麼不足之處呢?政府考公眾閱讀理解,標準答案只會是現有規管方式沒有任何不足之處。但政府提議把所有固定資產的准許回報率由9.99%一刀切降低至6%至8%,我反而覺得有很大不足之處。

把准許回報率降至0%吧!市民便可馬上不用付基本電費,但這樣等同沒收資產,以後還有投資者敢投資香港電力市場嗎?今日的資產,是過往的投資。覆水難收的投資,回報率每10年可能減幾個百分點,不是風險是什麼?消委會話今天息口低,但近年的低息與數十年前投資時的融資成本有什麼關係?與幾年後新協議下的融資成本又有什麼關係?免除沒收風險,讓投資者放心投資, 政府應把過去投資及將來投資的回報率分開處理。要正確估算合理的准許回報率,政府應把未來一段相關年期的融資成本作為參數估算。

我同意消委會,政府應增加協議透明度,先向公眾解釋6%至8%准許回報率究竟怎樣算出來,再說服公眾為什麼同一個回報率會適用於過去及將來的投資。

作者為克林信大學經濟系副教授
http://www.facebook.com/economics3.0

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