Wednesday, July 1, 2015

希臘的下一步

2015年6月30日

曾國平 經濟3.0
希臘的下一步

希臘月底還債有困難,三頭馬車又隨時閂水喉,齊普拉斯帶領的希臘政府於是早前提出新建議,希望維持這個愛恨交纏的借貸關係。早前在友報的專欄分析過,建議的內容頗為虛浮,成功執行的機會相當低:向富人和企業徵收新稅,又提高部分的消費稅(VAT),但退休金制度不作大變,承諾今年政府盈餘達GDP的1%,後年更達3%。

以希臘近年經濟表現之慘烈(能減少赤字已經偷笑),加上其出了名效率極低的政府(新稅講就易收就難),達成目標難以置信也。果然債主啃唔落,早前要求希臘政府削減更多開支,再向退休金制度開刀,否則就要一拍兩散。

本文刊登之日,正是希臘一筆16億歐羅「街數」到期之時。到底希債事件會點收科?

一拍兩散大局已成?

齊普拉斯的政府左右做人難,既想繼續以低息借錢,留在歐羅區享受各種益處;但債主改革退休金制度等的要求,又在國內帶來政治壓力。結果,政府將個波交畀人民,計劃在7月5日舉行公投,決定是否接受債主們的要求。齊普拉斯表明反對,堅拒向「勒索」、「恐嚇」低頭。

周二債務到期(以及三頭馬車隨之而來的停止援助),但歐羅區財長拒絕延長還款期等待公投結果。消息一出,脫歐的機會大增,希臘國內的銀行已大排長龍,既怕歐洲央行不再撐起希臘的銀行體系,存款可能化為烏有;又怕希臘放棄歐羅,戶口內的存款忽然以肯定會大幅貶值的新貨幣計算。資金大逃脫,大規模銀行擠提即將出現,希臘政府終要為提款設限,甚至管制資金出入國境。

先不論希臘如何捱過未來的幾星期、公投會有什麼結果,問題的難處,在希臘撤債脫歐對人民的影響不一:如果你是希臘的商人,當然想希臘政府維持一定的信用,不再讓借錢的成本一升再升;如果退休金是你的主要收入來源,你又未必想政府放棄太多影響你的生活;已退休的或年輕的,有後代的或冇仔女的,有工做或無業的,盤算都不一樣。自私的經濟考慮及國家尊嚴,加上要看短期內債主會否讓步降低要求換取希臘人民支持「袋住先」,公投結果甚難預測。我買支持反對一半半。

撇主權債的歷史經驗

撤債有分狹義和廣義:狹者指限期內未能還錢;廣者則包括減債等寬免措施(如2012的希臘債務重組)。希臘的撤債經驗豐富,自19世紀以來就有90年以上都在廣義撇債中,而歷史上亦有不少其他國家賴過賬(過去十幾年就有俄羅斯、阿根廷、烏克蘭、烏拉圭、巴基斯坦等例子)。個人或公司欠債不還,輕則可以電話加上門追數,重則可循法律途徑沒收資產。相反,主權債要追數就麻煩得多,既沒有國際法庭主持公道,也不能闖入負債國家拿走資產填數,討價還價的成本驚人。

有趣的經濟學問題,是主權國家何不索性有錢唔還?而同時又有投資者肯購買這些隨時給「剪頭髮」(haircut)的主權債?更奇的是,為何有撇債往績的國家可以「洗底」成功借錢?答案:必定有某些機制懲罰未能還錢的國家,以不堪的後果減低撇債的意欲。有賞有罰,主權債的市場才能運作下去。

最明顯的答案,是撇債破壞了國家的聲譽,導致舉債成本急升,難以在國際金融市場立足。不過,利息急升是「短痛」,平均一兩年後就會回落,終會有夠膽一博的投資者肯借出資金。若不是長遠的懲罰,不足以阻止國家走數。

政治代價 還債動力

根據歷史經驗,撇債最大、最持久的破壞,是國內經濟的嚴重衰退。銀行體系崩潰,人民盡力將資金送到外面去,加上外國企業撤走直接投資,對經濟的破壞力驚人。靠銀行貸款做生意的本地企業,立即乾塘面臨倒閉,失業率又隨之上升。這種經濟衰退,對生產力和勞動人口都有長遠的損傷,不是一兩年間可以回復過來。

經濟亦離不開政治。撇債令國家形象受損,執政黨流失選票之餘,又建立了無力還錢的壞形象。政治代價,成了盡力還主權債的另一動力。

如果希臘果真撇債不再跟債主講數,其情況會跟過去其他國家的經驗有兩點分別,對研究主權債的經濟學者來說是相當有意思的「示範」;第一,希臘將是首個脫離歐羅區的國家,如何過渡到新貨幣,是個複雜的技術性問題。人民的存款點計?退休金又點計?轉用貨幣帶來的混亂,會否增加撇債的破壞力?第二,跟以往撇債的國家不同,希臘經濟在水深火熱之中已達7年之久,失業率長期在兩成以上,在這個時候再來個撇債(以及隨新貨幣而來的高通脹),對經濟的打擊會否尤其巨大,抑或已跌無可跌破壞力有限?

美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授

http://www.facebook.com/economics3.0

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