Friday, December 11, 2015

借錢派息改變公司命運?

免費早餐 - 曾國平
借錢派息改變公司命運?
2015年12月10日
見七十後徐家健和九十後渾水為港鐵(066)派息事件吵個不休,我這個夾在中佬和文青之間的八十後忍不住加把咀。
學術爭論不是罵街,寫的讀的都得益,從雙方的論據中學到新知識、新觀點,何樂而不為?能觀賞這場「世代之爭」,是《免費早餐》讀者的福氣。
先講一件舊事。
在1989年4月27日美股收市後,希悅爾公司(Sealed Air Corporation)突宣布於5月11日派發每股40美元(約312港元)特別股息。於1960年成立的希悅爾做的是保護包裝產品生意,業務遍全球,發展穩定連年賺錢。當時公司股價在44到45美元間徘徊,派特別息跟股價相若,總額幾乎等如公司3.8億美元的市值!希悅爾當然不夠現金找數,要到市場上借錢派息,一借就是3億美元。派息前,公司資產負債率僅13%,借錢後立刻暴升至130%;公司淨值更由正轉負。消息公布後第二日開市,股價上升逾一成,幅度跟其他特別股息事例相近。從股價分析,股民歡迎派息,但對公司估值未有改變。出乎股民意料的,是派息事件後公司好似食錯藥,股價在隨後幾年大升,股東(包括公司管理層)賺到開巷。由1989年中到1992年尾的三年多,股價升了近3倍,同期大市只上升了三成幾。股價的升幅,主要來自公司好得出奇的營業額,在行業內表現一枝獨秀。希悅爾今天仍健在,股價是當年的廿幾倍。
根據1994年一項有關此事研究,經歷過多年順風順水,派息前希悅爾正面對「水浸」問題,管理層開始食老本,有不思進取、效率下降跡象。借錢派息的壯舉,是為了「製造危機」:借錢要還,要還就有動力為公司帶來新氣象。派息後,公司的確實施了一連串內部改革(如改良員工獎勵制度),大大提升公司效率。
舊事跟港鐵借錢派息事件有兩點相似:一,兩家都是運作已久有穩定收入的公司;二,特別股息都是到市場上借大錢派的。兩件事又有兩點不同:一,政府是大股東,港鐵是經常參與基建的半公營事業;二,特別股息有待股東大會通過,懸而未決。兩點相似兩點不同,更難搞的是還有一點不清楚:港鐵「水浸」問題有多嚴重,其內部管理有多少改善空間?港鐵往後的股價表現,要看債主能否為地鐵帶來無形壓力,提升港鐵的營運質素。
當然,從單一例子我們不宜一般化(generalize),但借大錢派特別股息的事例不多,我唯有拿出一分證據講一分話:港鐵的纍纍負債,若能迫使新人事帶出新作風,借錢派息會是高鐵災難中難得的一著好棋。
作者為香港城市大學經濟及金融系客座副教授/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授   http://www.facebook.com/economics3....

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