Wednesday, March 23, 2016

股票回報的新發現

免費早餐 - 曾國平
股票回報的新發現
2016年03月22日
不同基金和投資組合的回報,不能直接比較。例如,我專買大藍籌,你專揀細公司,短時間內可能難見高低,但長時間來說,我的平均回報會比你低。何解?可能是風險有別,可能是「非理性」行為。經濟學者沒有一致的答案,只知道實際情況如此,在數據中有這樣的規律而已。
過去20年金融學界的基準就是法瑪(E. Fama,諾貝爾獎經濟學得主)和費蘭奇(K. French)提出的三因素模型。股票回報主要由三個因素決定:與大市的關係、公司市值大小、帳面值和市值的比率。股票與大市齊上齊落,甚至有過之而無不及的,平均回報較高;這個因素歷史最悠久,也有「啤打」稱號。股票市值愈小,亦即規模有限或不見經傳的公司,平均回報也較高。公司帳面值,大概等如公司扣除折舊後資產成本的總和。帳面值比市值低,稱為「增長」股票,帳面值比市值高,稱為「價值」股票。歷史的規律是,「價值」股票的平均回報較高。
這個模型有甚麼用處?
既然股票市場有其規律,基金公司就可以為客戶提供不同風格的基金:有專買細股票的,有專買「增長」股的,平均回報有高低(當然波幅也有分別),任由客戶依據自己的喜好和需要選擇。法瑪和費蘭奇兩位學者早已身體力行,為某大型基金當顧問,應用研究結果設計投資產品。
有此三因素的基準,基金之間便可公平比較:扣除三個因素的影響後,若果你的平均回報仍長時間比我的高,那你的投資眼光就比我好。法瑪和費蘭奇近年的最新發現,是三個因素以外還有兩個重要因素,構成五因素模型。
新加入的兩個因素,一為盈利能力(profitability),一為投資(investment)。前者指的是企業的營運收入扣除各種支出後,再除以帳面值的比率,量度的大概是公司的賺錢能力;盈利能力愈高,其股票平均回報也愈高。至於投資,指的是公司最近的資產增長有多快。若果公司積極投資,大手筆起工廠設總部買機器,其平均回報會較低。這兩個新因素不只在美國股市出現,在歐洲和亞洲的數據中也明顯存在。以法瑪和費蘭奇的影響力,相信「高盈利」、「積極擴充」等類型的基金快會在市場出現。
金融學好玩的地方,是各種各樣的上市公司生老病死起起跌跌,在幾十年的股票數據裡面,有許多似有還無、難以解釋的規律潛伏其中,隨時都有新發現。
作者為美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/香港亞太研究所經濟研究中心成員
逢周一至五刊出

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