Wednesday, April 20, 2016

一宗判決看監管三大難題

2016年4月19日
曾國平 經濟3.0
一宗判決看監管三大難題
上月底美國聯邦地區法院法官Rosemary Collyer宣判,推翻財政部將大都會人壽保險(MetLife)定性為「大得不能倒」(too big to fail)的決定。這宗判決若得以維持,對美國金融監管的權力是一大打擊。
先講一下背景。經歷過金融危機和經濟衰退,美國政府在2010年通過了Dodd-Frank Act,展開了一連串的金融監管措施。法案全長2300頁,包羅萬有兼複雜無比,詳細列出了防止悲劇重演的步驟,賦予政府監管部門相當大的權力。
MetLife上訴成功除名
法案在美國財政部成立了金融研究部(Office of Financial Research,簡稱OFR),集合了學界、金融業界的精英,專負責研究量度系統風險(systemic risk)的方法。所謂系統風險,指的是牽一髮動全身的機會:如果某金融機構出了問題(如當年的AIG),跟其直接間接有關的企業會受到什麼影響,而這個影響會如何擴大?部門研究如何利用數據和數學模型,描述金融系統中的複雜關係,再為企業「打分數」,找出其中舉足輕重的少數企業。部門的研究所得會交到一個新成立的金融穩定監察委員會(Financial Stability Oversight Council,簡稱FSOC),正式為某些企業冠以「大得不能倒」的「名銜」(正式叫法是 Systemically Important Financial Intermediary,簡稱SIFI),而企業從此會受到監管部門特別的嚴格檢視(企業應付監管要求的成本同時大升)。委員會的兩大職責,為維持市場的秩序,消除「大得不能倒政府就會救」的預期,以及在系統性風險出現前將其公之於世,予以防範。
大家都給官僚喜歡的新詞簡稱搞得頭昏腦脹吧?
這部分法案的原意,是透過這個負面的「名銜」,迫使企業簡化,分隔不同的業務,將一個大計時炸彈分拆成互不相關的小炸彈,減低系統性風險。全美資產總值最大的保險公司MetLife,就被FSOC批評其業務涉及大量複雜的金融產品,萬一出事牽連甚廣,於是將其定性為SIFI。MetLife上訴,要求移除SIFI的稱號(有份幫MetLife打這場官司的,是去世不久的最高法院法官Scalia之子)。贏了官司當日,MetLife的股票明顯上升。
一、專家能否預測系統性風險?
網絡經濟學(Economics of Network)是一門頗新的學問,好幾位同事都是專家。研究的是不同網絡關係下(互相競爭或合作,建立關係有成本和效益)會出現的均衡,應用的是博弈論概念。理論以外,利用數據描述網絡關係的計量工具也層出不窮:官司中為FSOC辯護的一方,就引用了一個名為SRISK的指數,量度的是企業的規模、跟其他企業的關係、槓桿比率。根據指數,MetLife的系統性風險全美排第四位,只落後於3間大銀行。
由理論到實證,專家都有描述金融網絡的能力,但這跟預測能力是兩回事。理論上,網絡複雜結果是有多個均衡,難有清楚的推斷。再者,企業遇上問題,可作的回應實在太多(如變賣不同的資產),難以一一考慮。實證上,監管部門用的是歷史數據,大膽的假設是專家不會大量斷錯症之餘,更比金融市場中的投資者快一步找出問題。
二、定性為SIFI的準則要客觀清楚?
法官作出這個判決,理由之一是FSOC的決定武斷而難測(arbitrary and capricious),認為FSOC給MetLife定性是莫須有,缺乏一套客觀的準則。「系統性風險」是個含糊的概念,畢竟每家企業都多少跟整個金融系統有關係,何謂風險太高難免主觀。定義愈廣闊,FSOC的官員權力就愈大,企業面對的風險就愈高。不過,若FSOC為此清楚列出符合資格的準則,企業就能依照規則行事但求合格,在準則以外的灰色地帶作出增加系統性風險的行為。
三、沒有專業知識的法官能否正確判案?
二千多頁的金融監管法案,相信沒有幾多人自認看得明白。金融系統千絲萬縷的關係互動,也是非常專門的跨學科題材。OFR研究出量度風險的方法,沒有一定計量根底會聽得一頭霧水。如此複雜的案件,控辯雙方動用了大量專家助陣,見多識廣但沒有專業訓練的法官聽得明白多少?憑常識作出的判決有多可靠?為有效監管金融市場,政府可有需要成立專門處理有帶法案的法庭,委任受過訓練的法官?
同樣的情況,也出現於競爭法的官司之中。法官沒有經濟學訓練,誤判的機會是否會較高?實證研究指出,由受過經濟學訓練的法官判決的美國反托拉斯案件,被上訴的機會明顯較低。(順帶一問:香港的法官可有經濟學的基本訓練,以處理將來有關競爭法的案件?)
從一場官司看出了金融市場的複雜,也看出了金融市場的監管更複雜。監管是否有效言之尚早,只知道監管之下對經濟金融專家們的需求大增,兼職搵外快的機會多不勝數!
作者為美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授,香港亞太研究所經濟研究中心成員。

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