Tuesday, August 2, 2016

上市監管諮詢零分重作 徐家健 經濟3.0

2016年8月2日
徐家健 經濟3.0
上市監管諮詢零分重作
一直以來,政府這樣對外宣傳香港是國際金融中心:「香港特別行政區(香港特區)政府恪守盡量不干預金融市場運作的原則,並盡力提供一個有利營商的環境……政府並不參與證券期貨業的日常監管工作。證監會於1989年成立,是一個獨立的法定組織,負責執行規管香港證券期貨市場的法例,以及促進和推動證券期貨市場的發展。」然而,證監會及港交所(00388)在個多月前聯合發表諮詢文件,建議聯交所(港交所旗下公司)成立兩個由證監會主導的新委員會,目的是改善聯交所的上市監管決策及管治架構。
各為其主遂各執一詞
官方的說法是:「透過上市政策委員會,讓證監會與聯交所在上市政策制訂方面更緊密地協調和合作,以及令證監會更早及更直接地參與上市政策事宜及上市監管。透過上市監管委員會,將會帶來合適性問題或更廣泛的政策影響的重要或艱巨的上市決策的程序簡化。此項措施將會令證監會能夠更早及更直接地參與該等決策,並能夠在決策方面與聯交所攜手合作。」在現有上市科與上市委員會之上增設兩個委員會。上市公司商會副主席羅嘉瑞卻認為這是十多年前證監會建議接管上市審批職能的翻版:「改頭換面,但都是接管。」
由政府委任所有董事局委員的公營監管機構「接管」原本私人公司負責的上市審批職能,不是政府「升級」干預證券市場,又是什麼?問題重要,奇怪的是,業界除了會計師公會會長張穎嫻曾對傳媒表示過分監管有損香港競爭力及自由度外,多年來自詡擁抱自由經濟的本地知識分子及智庫團體,對今次政府準備「升級」干預證券市場竟然不聞不問。
問題複雜,更奇怪的是,40多頁紙的諮詢文件裏,除了唱好「新設的兩個聯交所委員會將會令證監會及聯交所能夠在更協調的環境下合作,更有效地分享各自的知識和觀點,並且在制訂政策及規則時促進共識和提升效率」,我們竟然完全看不到任何有系統的分析。要批評這份上市監管諮詢文件之粗疏,我認為應該從諾貝爾經濟學獎得主史德拉(George Stigler)的一篇學術文章說起。
史德拉分析監管成效
1964年,史德拉發表了一篇質疑美國證券交易委員會監管成效的文章《Public Regulation of the Securities Markets》,而引發這篇文章的「罪魁禍首」,其實是當時美國國會傳閱的一份報告《Report of the Special Study of the Securities Markets of the Securities and Exchange Commission》。史德拉狠批報告信口開河,在沒有任何可靠證據支持下,單憑主觀感覺建議證券交易委員會加強市場監管,「Once we ask for the evidence for its policy proposals, the immense enterprise becomes a promiscuous collection of conventional beliefs and personal prejudices」,不滿之下,史德拉示範了如何以客觀方式評估證券市場監管的成效,「The basic test is simplicity itself: how did investors fare before and after the S.E.C. was given control over the registration of new issues」。當年,史德拉的分析指出證券交易委員會的成立,對投資者平均回報毫無影響,強制訊息披露制度,只是提高企業在市場融資的入場門檻。今日,以嚴謹的統計分析比較不同監管制度下投資者回報的差異,是以保護投資者為名建議任何市場監管改革的必要論據。
半個多世紀以後,香港提出改善聯交所上市監管決策及管治架構的諮詢文件,連基本想解決的問題也含糊其辭,質素較當年史德拉狠批的報告還要差。市場都知道改革是為了「啤殼」活動的問題,但諮詢文件中竟然連殼股也隻字不提;以「香港上市的內地民營企業數目迅速增長」、「香港上市的監管考慮因素日趨複雜」等為理由提出改革,監管成效分析卻是零。香港作為國際金融中心,進行任何證券市場監管改革前,必須有嚴謹統計分析,比較不同監管制度對市場影響。以這套史德拉半個世紀前定下的國際標準,擺在眼前的這一份《建議改善香港聯合交易所有限公司的上市監管決策及管治架構》諮詢文件,零分要重作!
香港亞太研究所經濟研究中心成員
美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

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