Monday, June 26, 2017

與蕭局長 談貧富懸殊 免費早餐: 梁天卓

與蕭局長 談貧富懸殊
2017-06-23
傳媒、KOL以至政府官員都喜歡引用堅尼系數。這是個看似簡單但其實不易明白的指數。讓我簡單解釋一下,該系數的數值是在0至1之間,0代表收入分布絕對平均,1則代表收入完全集中在極小數的人手上。指數看似簡單在於數值愈高收入的分布便愈不平均,這是小學生也會明白,但不易明白的是數值的轉變如何理解。
舉個例,香港的堅尼系數在這10年間上升了0.127,究竟代表貧富懸殊惡化了多少?收入最高與最低的住戶收入差距拉開了多少?沒有其他數據,我們只能靠估。
就當我們同意統計處公布的堅尼系數是反映香港住戶收入不均的一個好的指標吧,但不少人質疑這堅尼系數與以資產量度的貧富不均可以是完全兩回事。勞福局長蕭偉強在回應香港的貧富懸殊是否已去到最高點時曾這樣回應:「堅尼系數只計及收入,並沒有計及資產——一個退休的長者很自然沒有收入,或只有福利金等,但並沒有計入資產,所以未必反映他真實的財政狀況。」
蕭局長說的不完全錯。無錯,統計處公布的堅尼系數只反映住戶收入分布,未必能全面反映某些「低收入、高資產」的住戶的生活水平。不過,收入與財富不均真的沒有關係?最近美國有研究指,收入不均是財富愈見不均的原因之一:美國的收入不均部分由於收入停滯不前,加上大學學費高昂,令美國的中、下產階級負債纍纍,相反,收入最高的住戶則不需去少幾次日本亦可以將大量收入儲起作投資之用,令兩個收入階層的資產分布更加不均。
回頭說香港,我沒有入息稅的數據,加上香港沒有資產增值稅,故此不能作出如上述般的詳細分析。不過,很多香港人的最大資產就是他們供足一世的私家樓。我分析過從1991年到2011年的數據,發現有樓階層的收入一直比無殼居民高,兩者的差距在回歸後更為明顯。
另一個有趣的發現是,還在供樓的住戶(應該是樓齡較新的樓宇而住戶年紀較輕)的平均收入亦比已供完樓的住戶較高,但兩者都比無樓居民的收入較高。
蕭局長的回應其實很小心,只是說沒有計算資產「未必反映真實的財政狀況」。我亦不反對香港有些「低收入、高資產」的年長住戶。不過,就已知的數據和近年樓價急升的現實來看,你說香港的財富不均沒有如收入不均這樣日趨嚴重,我實在很難相信。

中電分時段收費激嬲全港市民 免費早餐: 曾國平

中電分時段收費激嬲全港市民
激嬲女友可以有好多理由,激嬲全港市民的理由通常只有一個︰錢。
收入不均、財富不均都是觸動神經的話題,公私營機構加價也必遭口誅筆伐。就如上星期中電推出分時段電價的「智能用電」試驗計劃,傳媒焦點放在繁忙時間大幅加電費五成(其他時段減價則著墨不多),立即受全民痛罵,試驗未成形象,先打大折扣。
罵得有沒有理由?中電想靠換電錶增加資產總值?電錶折舊終要更換,同推行計劃無關,而據中電講法,新電錶價格跟舊款分別不大,資產難以大升。長遠一點,降低高峰用電量會減少興建發電機組,資產總值和電費會少一重上升壓力。
晚上6至10點收費最高,一般工商活動主要是朝早進行,中電擺明靠老屈住戶補貼工商戶?計劃只適用於小部分住宅用戶,加上屬自願性質,不想被屈隨時可以退出。
至於話中電明益工商戶,其實是忽略了轉嫁成本的道理。假如中電聽日開始只向大商戶收高昂電費,住戶收費大幅下降,電力成本是否就由大商戶埋單?當然不會。商戶追求利潤,電費終會透過提高貨品服務價格間接由消費者承擔。
參與計劃的只有少數人,中電賺到盡就只有8%回報,何解咁緊張?我認為緊張的一個理由,是計劃下將會有人歡喜有人愁。能夠把握機會慳電費的用戶,包括有工人或已退休可以靈活調動用電時間(如在早上或深夜洗衫,四、五點開定冷氣),也包括夜間工作,作息跟常人顛倒的,又或居住低密度樓宇,晚上不用開冷氣跟鄰居互相抗衡。有錢在屋頂裝太陽能電板的,亦能夠配合時段儲電用電。
利潤不變,電費有人少交就有人多交。由朝九晚六上班族、一家大細準時在屋企開飯的模範家庭,到打開窗就對正隔籬屋冷氣機的高密度住戶,皆會成為計劃下相對的輸家。
此外,香港不同地區氣溫有別,例如熱夜日數,屯門就比將軍澳多幾倍,計劃下交的電費亦會相對上升。
中電不是向全港市民打劫,中電也不是益商戶向住戶開刀。重點,是計劃除了鼓勵慳電,減少高峰用量,短期來說,會為不同住宅用戶帶來再分配(redistribution)的效果,多交少交電費由工作方式、居住環境、家庭結構等因素決定。
短期內計劃到底增加定減少貧富懸殊?罵聲四起的市民又是否低估了自己的適應能力?答案就要從試驗計劃得出的數據中尋了。長期來說,發電更有效率,則人人都可以是贏家。

當高智能電錶遇上低智能評論 徐家健 經濟3.0

2017年6月20日

當高智能電錶遇上低智能評論

吃日本菜,午市每位500元,晚上會收1000元,是價格分歧(Price Discrimination)搵夜市人客的笨嗎?不一定。假如餐廳晚晚座無虛席,午市卻只小貓兩三隻,經濟學稱這種價格安排為「高峰負荷定價」(Peak-Load Pricing)。高峰負荷定價不但沒有搵夜市客的笨,更是唯一既具效率又不用餐廳虧本的價格安排。不要忘記,食材有成本,餐廳本身的租金也是成本。若非餐廳晚晚座無虛席,老闆大可縮小餐廳規模,因此,邊際上招呼夜市客的成本,其實比招呼午市客高。
價格分歧不時淪為對成本概念一知半解的人的陰謀論,這是經濟學的悲哀。問題非淺,如賣桔者所言:「打長途電話,繁忙時間的收費是較高的。這也是因為賣家的機會成本較高,不是價格分歧。在經濟學上,這種因為在時間上需求上升而升價的現象有個名堂,叫作peak-load pricing。明白成本是什麼的經濟學者知道這不是價格分歧,不明白的就說是了。給同學們出一個試題吧。香港的電影院,每逢周二大減價。這現象是不是價格分歧呢?我認為是價格分歧。理由如下:周二的電影票價低於周末的,不是價格分歧,因為周末是peak-load時間,機會成本較高;但周一、三、四的市場需求應該與周二的沒有多大分別。我說是價格分歧的主要證據,是不同的電影院都選在周二大家一起大減價,而這決定是由香港戲院商會提出的。不是自由競爭的選擇,不反映成本的變動。」還有一例,是中電最近推出的智醒用電計劃。
智醒用電具理論基礎
有按時段收費的智醒用電計劃推出後,惹來傳媒鋪天蓋地的批評。這時站在輿論的對立面,難免引起另一套陰謀論。好在,支持高峰負荷定價的論據我早已寫在4年前:「我懂的電力市場經濟學是芝大的夏保嘉(Arnold Harberger)教的。夏保嘉是一位實戰經驗豐富的成本效益分析專家,曾為不少發展中國家出謀獻策。關於電力市場,夏保嘉的教誨是,儘管分析電力供應需要知道很多工程學上的專業知識,但經濟學上其實沒有什麼獨有的電力市場經濟學,看似複雜難明的電力收費安排分析,歸根究柢其實不外是價格理論中的邊際成本定價。邊際成本是社會要放棄資源來產出多一點的代價。一般來說,電力供應的邊際成本包括燃料、人工等運作成本,但由於興建發電廠涉及龐大投資,不少人認為,電力供應是產量增加,其平均成本將不斷地下降的所謂「自然壟斷」。當產量增加平均而成本不斷下降,邊際成本永遠是在平均成本之下,政府如強迫價格等於邊際成本,電力公司這個自然壟斷者便要關門大吉,但如果不強迫,電價又會因為高於邊際成本而導致經濟浪費。
夏保嘉卻指出,有效率但又不致虧本的邊際成本定價,靠高峰負荷定價便可以。簡單說,高峰負荷定價是指電力公司要在供電滿負荷的時候徵收適當的附加費,適當的附加費不但能更有效地滿足不同時段的電力需求,更重要的是,可以幫助電力公司收回當初投資供電基建的固定成本。」
4年前未有強調的是,漠視需求高低劃一電價收費,其實是一直要非高峰期用電消費者補貼高峰期用電的。經濟學者質疑,為什麼電力公司推高峰負荷定價推得那麼遲?主要原因,是實時監察消費者用電量費用不輕,而通知消費者電價如海鮮價亦有其成本。若非智能電錶價格持續下調;加上手機上網令電價資訊可以更流通,大半個世紀前發明的高峰負荷定價理論可能永遠不能有效率地付諸實行。
批評須符合經濟邏輯
批評中電慳電為名賺錢為實之見,是完全不合乎經濟邏輯的。首先,當資產在短期內不能增加,利潤管制下電力公司可以賺多少根本是一條「梗數」,與收費模式無關。長遠而言,計劃目標之一是透過降低高峰期用電量而減少未來興建新電廠的需要。在固定准許回報率之下,控制新電廠投資就是控制電費增長。另一個更少人留意的長遠效果,是高峰負荷定價鼓勵用戶安裝家用電池儲電,進一步收窄高峰期與非高峰期的用電量,再繼而使可再生能源發電變得更可行。
至於智醒用電計劃的具體細節,如電價在高峰期應加多少和在非高峰期減多少才可達至邊際成本及有效鼓勵市民慳電,需要做過實驗分析過數據才作得準。參考外國經驗,高峰期比非高峰期貴約一倍的電價是正常的做法。
退一萬步,2.6萬個被中電選中的住宅客戶當中,對為試驗計劃有所保留的大可按兵不動,參加了才後悔的亦可隨時退出。對有效使用靈活收費模式存疑的朋友,實在無必要在數據還未到手時一面倒反對這個自願試驗計劃。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

Tuesday, June 20, 2017

買新盤只是跟金管局對着幹 免費早餐: 徐家健

買新盤只是跟金管局對着幹
2017-06-19
我買過三架車,都是新車。買第一架車時在美國開始工作不久,即使車行貸款息口不低,亦只有蝕利息慢慢供。買第二架車時現金已不是問題,但由於車行給予近乎零息貸款優惠,最後還是借到盡慢慢供。買第三架車時香港車行沒有提供低息貸款優惠,於是才一筆過撥款做車主。車行以賣車為主業,兼營貸款當然是為促銷。問題是,我們會認為這是車主跟車行對賭嗎?斷供拖車不是新聞,大新聞是車行因新車落地車價大跌而收車轉賣「車主盤」。車價貶值比樓價貶值常見得多,為甚麼我們從不擔心假如新車兩年後大跌年輕上車客可以有幾慘?
哈哈哈哈,今次忍不住要跟渾水過癮一下。小友渾水是寫得之人,先問假如新盤兩年後大跌年輕上車客可以有幾慘?再問為甚麼買新盤是跟發展商對賭?都是值得思考的問題,我的答案卻稍為不同。首先完全同意他所講發展商借錢上車客是vendor financing,但車行借錢真上車客何嘗唔係vendor financing?至於車行算唔算同真上車客對賭,我認為唔算,但我更認為答案唔重要。
從法律及規管角度看,除了馬會其他人在港開賭只有等拉人封艇。從經濟學角度看,所有涉及風險的行為卻都有賭博成分。我個人接受的定義,對賭強調你贏我輸。但我亦理解商業世界可以有不同說法,只是這並不代表商業世界知道自己講緊乜。Vendor financing算對賭的話,傳統銀行按揭當然也是對賭,兩者分別是跟發展商還是銀行賭。要知阿媽係女人,假如新盤兩年後大跌,即使債主係阿媽遲買平幾球的負資產不是天下豬豬一樣慘嗎?
渾水認為發展商賣樓和對樓市判斷叻過本業做金融的銀行,可能是吧。但本業做金融的銀行對債仔還款能力判斷又應該叻過本業起樓的發展商,而全港賣樓最叻的應該是施老闆永青。試想,賣車叻的車行見新車落地即馬上跌價,為甚麽不來個「高賣低買」車主盤?其一,亂call loan迫債仔破產一拍兩散何來高賣?其二,靠賣新車賺錢的車行亂收車後果是二手車供應激增頂死自己一手車市場。同理,在冇斷供情況下發展商call loan收樓的誘因不見得一定比銀行大(另外,今時今日銀行還有多多發展商不用考慮的call loan理由)。
再想,發展商真的勢力大,坐貨能力好,應老早兼營借錢做一按吧,使等金管局出招才以較高息口吸引買家?問題往往比答案重要。完整分析,我認為不得不先問金管局干預市場是否有利整體經濟?把測試門檻舉至無限高或按揭成數定到零咁低,市場冰封安全做足100分。這時候發展商引買家「對賭」促成第一宗交易,你話算gain from trade還是I kill you later?

何解港元持續轉弱? 免費早餐: 曾國平

免費早餐: 曾國平
何解港元持續轉弱?
2017-06-16
過去5年,港元一直貼近強方保證的7.75,面對升值壓力。種種原因下港元資產的需求增加,金管局向市場提供港元,貨幣基礎上升壓低港元利率,以減低港元的吸引力。在聯繫匯率制度下,港美兩地的利率大致相等。
自2016年初形勢有明顯轉變。2015年尾聯儲局自金融危機以來首次加息,港元一度下跌衝破7.8,其後港息跟隨上調,港元才重回7.75附近水平。美國後來加息兩次,香港未有完全跟隨,兩地息差愈來愈遠。港元持續轉弱,屢次衝破7.8的中間匯率。
聯儲局於剛完結的會議宣布第四次加息,兩地息差進一步擴闊,港元疲弱走勢是否不變?為何香港各種利息能維持相對低的水平?港元可有機會下試自2005年聯繫匯率改制以來從未觸及的弱方保證7.85?
我有一個有點新意也有可能驗證的答案,我稱之為「管到水浸假說」。自從金融危機以來,金管局跟隨世界潮流(甚至猶有過之)推出大量管制以維持銀行體系穩定,提高資金比率要求之餘,亦加強限制銀行各種貸款生意。
眾所周知的例子,是銀行批出樓宇按揭比以往困難得多,新樓生意漸由發展商包辦,同時私人、商業貸款亦比以往嚴格,甚至到銀行申請戶口也變得麻煩。銀行體系在監管下水浸,加上銀行又要防範未來可能出現的更多監管,同業拆息得以「人為地」維持低水平。美元回報比港元高,資金自會離開港元資產,逐漸令港元轉弱。
這個假說描述的狀況,在美國息口近乎零的情況下不會浮現,但隨著美國息口上升,香港息口不變,資金流出的情況就愈來愈明顯,是以銀行體系加強監管多年,要等到近期才見匯市有此反應。根據假設,由於監管易放難收,在美國加息周期下,港元會繼續下跌。我預期港元會在下次美國加息時歷史性觸及弱方保證。
當然,上有政策下有對策,港息終會跟隨美息上升,只是在監管之下,調節較慢而已。由此帶出的另一長遠問題,就是香港經濟今時今日的經濟狀況能否承受利息上調。面對的借貸成本增加,消費投資下降終會反映到經濟表現上去,繼而衝擊各個資產市場。這才是港元轉弱真正令人擔心的地方。

Friday, June 16, 2017

明星效應下的南華之死 免費早餐: 梁天卓

免費早餐: 梁天卓
明星效應下的南華之死
2017-06-15
N年前,我入場觀看南華的一場比場。當時還留著一頭長長秀髮的和仔在場上有一個失誤,然後觀眾席上層一位阿叔大叫:「X你XX!你識唔X識踢波呀?X你!」再然後一個垃圾桶從天而降,「砰」一聲在場邊落下。我想這就是所謂愛之深責之切吧。
俱往矣。2009年港足奪得東亞運動會的金牌,之後香港政府撥款支持「鳳凰計劃」,寓意透過計劃令香港足球重生。不過,事情總是事與願違。由球員打假波的醜聞開始,到聯賽冠軍先因資金問題退出亞冠聯,其後又再參賽的「鬧劇」,及至最近有百年歷史的南華會在不需降班的情況下申請自動降班,有關香港足球的新聞似乎仍然是憂多於喜。
近年的港超聯平均入場人數每下愈況,據報道在剛完成的賽季裡的平均入場數字,更下跌至3位數,有部分場次更只有兩位數字的人數入場。香港足球的衰落原因很多。
八十年代末,港甲的入場人數因實施全華班而大跌,九十年代中,體院足球部突然解散令港足青黃不接,以及一直以來,香港足球班主的短視都可能是原因。(前南華足主羅神和傑志的伍健這些能帶動球壇的老闆始終是少數。)
另一個不能忽視的原因是電視/互聯網直播外國足球愈來愈普及。無論是在電視上,還是在互聯網上,大家能觀看直播外國賽事的成本愈來愈低,英超賽事節奏明快,西甲球星技術高超,意甲球隊戰術先進,直接比較下本地足球的質素和表現給比下去,大家亦很自然不再看本地足球了。這情況有點像不少體育明星的收入不只與成績掛鈎,而且排名最高的幾位,比其他成績差一點點的對手之間的收入可能已差幾條街。
有時候,在不同產品有「各花入各眼」的情況下,互聯網可以令邊緣產品(例如偏門音樂或書)的市場規模擴大,從而令這些邊緣產品的銷量起死回生。這是所謂的「長尾效應」(long tail effect)。不過,香港足球並沒有受惠於這「長尾效應」,相信原因之一是本地與外國足球的質素差異已蓋過了「各花入各眼」的效應。
這是否就是說香港足球必死?這又未必。那位怒X和仔的阿叔,雖然對球技有點要求,但我相信他亦明白和仔就算再好波,他亦不會是碧咸,更不會是C朗。
他對和仔的愛反映著的可能是對南華的本土情懷。現在本土意識日盛,如果香港有球隊參加大陸的聯賽,又或者香港與東南亞鄰近地區合組聯賽,「各花入各眼」的效應可能會增加,大球場或旺角場裡可能會多一批本土派的支持者也說不定。

南京周末的學術會議 曾國平 經濟3.0

2017年6月13日

南京周末的學術會議

從來都怕參加學術會議,一來不喜歡坐飛機,二來會議大多嚴肅無趣,豈料10日內參加了2個。早前的,是在中文大學舉行的計量經濟學會亞洲年會,據說人數之多破了紀錄,參加只因人在香港,不用遠行;剛剛完結的,是在南京的中國留美經濟學會(Chinese Economists Society)年會,規模和名氣都差一點,參加全因為學會會長兼華大師兄馬俊的邀請,師兄更找來我論文導師和兩位學弟妹,乘會議之便敍舊,我也就不好推辭了。
第一次去南京,會議以外遊覽的機會不多。所謂的學術會議,大概就是依據學術領域分類,一個小組三四個人,輪流為研究作簡短的演講,藉此交流意見,結識同行,其他與會者也就隨興趣到不同的小組聽講。此外,也有學術大人物作的主題演講(Keynote speech),出席人數相對多。
在內地的學術會議,主題演講必有當地具影響力的學界政界高層(愈高層,學界政界愈分不得清楚),在官方四平八穩的觀點以外,有機會知道一下現在內地經濟政策討論關心什麼。中等收入陷阱、收入不均和環保問題、央企民企的雙軌發展、企業研發創新、貨幣政策的進退等,都是常出現的主題。
老師Richard Startz是美國人,做計量和宏觀經濟學的,笑着問我「中等收入陷阱」到底是什麼意思。我笑說我也不清楚,只知道是個似有還無的統計結果,背後沒有什麼經濟學原理,總之是個流行於國際組織的術語吧。老師也是主題講者之一,講的是世界經濟增長的「趨同」(convergence)現象:落後國家跟發達國家縮窄距離的走勢比幾十年前來得明顯,若走勢持續,未來世界的生活水平將非常樂觀。
遊客無從享用高科技
老師是美國人中的少數,飲食上極富冒險精神,開放程度比得上香港人(美國人大多在飲食上忌諱甚多,偏食之餘也不願嘗試「異地」食品),到了南京當然要試試當地菜式。去了江蘇省第一家五星級酒店金陵飯店的「梅苑」,又到過比較便宜的「南京大牌檔」跟當地人大排長龍,質素都極高,吃了很多很多的鴨,只可惜聞所未聞的菜式太多,幾天時間的胃口太少。驚喜的,除了喝了一支不錯的內地葡萄酒,也發現手工啤酒之風早已吹到南京這個二線城市,在餐館喝過名為「嬰兒肥」的IPA,價錢便宜,味道不輸美國買到的一般貨色。出外吃喝,也見識了內地飲食科技上的進步,從找餐廳、等位、點菜、結賬及電話上網方便無比,技術似乎比香港高很多(當然了,實名制、銀行戶口等要求之下,科技再好遊客也無從享用)。
空氣甚至比香港清新
會議完結,老師要到下一站上海,剩下半天我就一個人在市中心隨便遊覽。周日旅遊景點擠得嚇人,還是到一些較冷門的地方去了。到了五台山的「先鋒書店」(Librairie Avant-Garde),心想全南京的文青大概都聚在這裏吧,3萬多方呎由停車場改裝而成的地方,曾被選為全球10大最美書店,裝修簡約而有效率,藏書該有5萬以上,也有咖啡店和大量的座位給文青們聊天看書發呆,是書店也是景點,從店外到店內到處都有人自拍,動作表情相當講究。
面對這麼多的書,我反而有點透不過氣來,沒買什麼就走了。路上繁忙的士不易找,記得書店好像離酒店不遠,就慢慢地散步回去。車來車往(不少是電動的巴士),我突然發覺南京的空氣不錯,甚至要比香港的清新。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

政府協助的合謀定價 免費早餐: 梁天卓

免費早餐: 梁天卓
政府協助的合謀定價
2017-06-09
問問大家:是否市場愈透明就對消費者愈有利?再問大家:你走入一家麻將館,裡面有兩枱麻將,一枱上的3個人都戴上了賭神的西德液晶體顯影隱形眼鏡,另外一枱的3個人則是普通阿伯,你會選擇普通阿伯那張枱,還是「透明度」極高的那一張?
關於第一個問題,競委會可能認為,市場透明度愈高,消費者愈不會被魚肉。現在油公司價格折扣種類多又不透明,在消費者不能「貨比三家」下,這種價格安排對消費者十分不利。於是它在最近發表的報告建議「油站應清楚展示牌價及門市折扣」,以增加香港零售燃油市場的透明度。
不過,正如欄友徐家健說,這建議「忽略了零售商能夠同時合法地互通價格資訊的潛在問題」。換句話說,這建議的後果有可能等同於幫幾位阿伯戴上賭神的西德液晶體顯影隱形眼鏡。
徐家健引用研究指,德國在2013年規定所有油站需要在網上實時報價後,油價不跌反升。其實不用甚麼網上實時報價,亦不用甚麼西德液晶體顯影隱形眼鏡這些高科技產品,只要政府幫忙定期公開各大公司的價格,公司之間合謀的機會便會增加。
競委會建議某一市場增加透明度並不是香港獨有,在1990年代初,丹麥的競委會曾經身體力行推出類似的政策。事緣丹麥的競委會認為,國內的石屎業被幾間大公司壟斷,加上行內各大公司的報價多樣化兼且折扣相當神祕,於是為了提高行內的透明度,丹麥競委會在1994年初開始收集並公布各大石屎公司的報價和優惠。
有趣的是,由1994年1月直至10月裡,丹麥有些城市的石屎價格上升了20%!而且引入此制度後,各大公司的報價亦愈趨接近!(雖然在競爭比較激烈的首都哥本哈根及完全沒有競爭的小城市裡,石屎價格的變動不太大。)
雖然我們的競委會比其他大部分地方的同類機構遲了幾十年起步,但競委會的朋友不少都有在外地的執法經驗,相信他們都能吸取其他地方的失敗經驗。丹麥的競委會在公開石屎價格兩年後,便「知衰」把政策叫停,前車可鑑下,我想競委會的朋友往後都會多作研究才再作建議,免得香港又像丹麥那樣白行兩年的冤枉路。

學者:我睇錯了樓市 免費早餐: 曾國平

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學者:我睇錯了樓市
2017-06-07
差不多5年前,我在友報曾寫過:「筆者的初步預測,為未來兩年每月的租金升幅約1.4%,換算為每年大約17%的升幅」。結果,租金的確有升,但遠遠沒有我當年預測的誇張。
參考差餉物業估價署的數據,過去5年平均租金只上升了26%,每年只有5.2%的升幅。租金仍未見有急升的跡象,樓價反而屢創新高。
好在當年在文章中已戴定頭盔:「描述兩套數據間的關係與預測是兩回事」,結果真的中了招,相關系數果然靠不住。做學術的預測錯誤就要承認,承認完再去了解錯在哪裡。
就如股票,樓價可從現值(present value)的角度看:樓價是未來租金收入的折現,折現率是實質利率加上風險溢價,預期租金收入上升或預期折現率下降,同樣會導致今天的樓價上升。
根據這個分析框架,樓價急升,若非預期租金瘋狂好戲在後頭,就是折現率下降所致。我今年年初提出過的答案,是港元相對人民幣有上升趨勢,加上內地防止走資的政策風險,內地客面對以港元計較低的折現率,是以在租金沒有明顯上升的趨勢下樓價仍然急升。
只要貶值預期不止,只要資金流面對落閘的危機,港樓仍是內地資金的理想選擇,樓價租金比率於是持續高企。且看這個答案能否經得起科學證明。
講開承認錯誤、科學證明,我想起了「學而優則政」的姚松炎議員。見周顯和徐家健兩位前輩討論姚議員的樓市分析,我也想補充一點。
根據姚議員的「實質利率」理論,負利率之下樓價上升,由負轉正則樓價急跌,折現率的另一部分風險溢價不重要。在美國加息趨勢下,過去5年來,銀行同業拆息已明顯上升,同時通脹有所下調,依據姚議員的計算方法,負轉正的日子即將來臨。
在2014年初仍是學者的姚議員說過:「樓價正從周期頂回落,負利率預期改變也令樓價增添壓力,從投資角度,現階段不適冒進買樓」。到了2015年尾學者再講:「今次樓價下跌周期的拐點,其實在2015年9月已出現,這次緩慢而具深度的調整起碼要到2017年底才完成」,更指跌20%至30%「濕濕碎」。
不知道當年有沒有市民信錯學者的預測,也不寄望姚議員承認當年看法有錯,只想問根據經得起科學證明的「實質利率」理論,樓價大跌到底幾時出現?

共享不是請客吃飯 徐家健 經濟3.0

2017年6月6日

共享不是請客吃飯

再有22位Uber司機夥伴被拘捕,警方的依法辦事令共享經濟在香港的發展繼續節節後退。回歸20年,共享經濟可能是最能體現「一國兩制」的意識形態。不是嗎?據報道,去年國家總理李克強出席中國大數據產業峰會暨中國電子商務創新發展峰會時表示:「共享經濟不僅是在做加法,更是在做乘法,以此有效降低創業創新門檻,實現閒置資源充分利用,形成新的增長點,為經濟注入強勁動力。此外,共享經濟的另一大特點是,人人皆可參與、人人皆可受益,有利於促進社會公平正義。」今天我們對汽車共乘卻仍停留於左一句「非法駕駛車輛作出租或取酬載客用途」,右一句「駕駛汽車時無第三者保險」的平行時空。國家支持併車共乘,我們卻保育「的士霸權」。不是加法,更不是乘法,共享經濟在香港只屬非法!
聽說,朋友李兆富計劃籌組推動共享經濟大聯盟。有心人做好事,當然樂見其成。跟蹤了共享經濟兩年多了,我是第一個以合約理論分析共享經濟的人。就讓我再從合約理論的角度出發,討論兩個「共享不是請客吃飯」的問題。
不在乎曾經擁有經濟模式
籌組共享經濟聯盟不能逃避的第一個實際問題,是什麼企業或組織有資格加入聯盟?換句話,共享經濟怎樣定義?首先,要知道定義沒有對或錯。都是人想出來的,定義只有好用與不好用。
有人認為,涉及金錢交易的就不是共享經濟。但請客吃飯有來有往,市場交易不一定涉及金錢。我從來認為,共享經濟是私產制度下的一種合約安排。以共乘為例,多得網上配對、驗證、付款、評論等,大大減低了司機與乘客間的交易成本,促使市場進一步以租賃合約取代買賣合約。把概念一般化,共享經濟就是不在乎曾經擁有的經濟模式。當然,不在乎曾經擁有的經濟模式自古皆有,近年引起大家關注的是如何以互聯網科技把這個概念發揚光大。
李克強總理強調的「實現閒置資源充分利用」及「人人皆可參與、人人皆可受益」,都是共享經濟的優點。作為經濟學者,我傾向以客觀的合約安排先作定義,然後驗證這種合約安排配合互聯網科技對資源運用和收入分配的影響。
再以共乘做例子,我們有必要關心共乘的汽車是否新車、司機是否全職嗎?只要能減少汽車在路上找尋乘客和增加每程車的乘客數目,共乘都是「實現閒置資源充分利用」的好方法。再宏觀一點看,共乘與傳統公共集體運輸系統的關係,理論上可以是替代,卻又可以是互補。前者的話,共乘有可能令交通更擠塞;相反,共乘不但令閒置的私家車充分利用,亦同時能夠減少整體交通負荷。
最近美國有研究發現,共乘與公共集體運輸系統是互補關係,特別是在大城市,鼓勵司機以靈活的共乘,結合成本低的公共集體運輸系統取代自駕,最終整體交通負荷不升反跌。香港發展共乘會如何影響資源運用,只有仔細研究過才說得準。可以肯定的是,盲目保育「的士霸權」,不但與國策不符,亦違背了來屆特首強調「實證為本」的管治風格。
解決利益衝突研究共贏
假如共享經濟真的如總理所說「人人皆可受益」,不容易解釋香港及其他個別城市對Uber的反彈。至少短期而言,共享經濟影響收入分配是不容忽視的。美國紐約引入Uber後,的士牌價在幾年間大跌了超過一半。的士牌主對共乘的不滿,是可以理解的。共享不是請客吃飯,皆因有的士牌主這些既得利益者。
然而,即使共享經濟真的是一場「革命」,我也不希望看見這場革命變成一個階級推翻一個階級的暴烈行動。的士司機以罷駛堵路,犠牲的是全港其他道路使用者的利益。我期待共享經濟大聯盟的成立,先好好研究共享經濟在香港的利益所在,然後積極向政府和既得利益團體等游說及討價還價,最終達致「人人皆可受益」的成果。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員
美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

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請用風水證明樓價高企的原因
2017-06-05
大約是年半前吧,當時還是大學教授的姚松炎發表了《請用科學證明樓價高企的原因》一篇文章。作為學者,我當然支持這篇文章的標題;但作為經濟學者,我是難以認同這篇文章的否定供求分析的觀點的。之後,姚教授以獨立候選人(而非標題黨)身份參加建築、測量、都市規劃及園境界的立法會選舉,並贏得這個功能界別的議席。我也搞不清楚是甚麼原因,姚議員最近被翻舊帳,一連幾日舊文被周顯批評得體無完膚。認識的朋友當中,未接受過正式研究院經濟學訓練但又比不少學者更懂經濟學的有兩個,一個是蕭若元,另一個便是周顯。今天樓價再創新高,我也忍不住來湊湊熱鬧。
究竟《請用科學證明樓價高企的原因》出了甚麼問題呢?周顯質疑此文是為地產霸權發聲,並指姚引用了與地產霸權關係密切的智經研究中心發表一份有關香港樓價與房屋供應的研究報告:「從相關系數而言,私人住宅落成量與樓價之間沒有任何關係。」(譯自原文:“There is no relationship between the proportion of private housing completions and property prices in terms of their correlation coefficient.”)是的,從姚教授到姚議員,他一直主張樓價高企的唯一原因是負實質利率。但這裏我要先還「地產霸權」一個公道,姚這個引述其實並不準確。英文proportion of private housing completions不是私人住宅落成量,而報告的中文版原文是這樣的:「香港私營房屋落成比例與樓價之間沒有顯著的關係。」就私人住宅落成量,報告其實發現:「從更長時間(1991至2012年)的數據發現,私營房屋落成量的變化受到五年前的樓價變動所影響,這結果反映出發展商可能受到當時經濟不景氣的影響而變得審慎保守,隨後的私營房屋落成量便可能受到影響」,而非姚所指的沒有任何關係。更值得留意的是,姚引述這報告去支持他那「近年有多項研究發現,土地、房屋供應並非導致樓價高企的成因」之說,但該報告的建議卻是「總括來說,政府要解決房屋問題,必須從增加土地供應著手」。
然而,這些純粹相關系數的統計分析,在沒有理論基礎支持下,其實與睇風水分別不大。姚認為他提倡多年的「實質利率」假說,才符合放諸四海、以過去的數據驗證、不同規模的經濟體進行驗證、預測未來這四個層次的科學驗證標準。實情又是怎樣?以我較熟悉的美國為例,低利率甚至負利率引發樓市泡沫之說,難以解釋泡沫只集中於住宅而沒有蔓延至其他房屋。至於香港,姚認為2008年是樓市泡沫爆破,如今美國已進入加息周期,本地樓價卻又不跌反升。風水佬呃你十年八年,負實質利率是唯一解釋樓價高企的原因,真係信不信由你。

Monday, June 5, 2017

辣招加深 貧富懸殊 免費早餐: 梁天卓

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辣招加深 貧富懸殊
2017-06-02
黃子華說過:「為咗下一代,唔好有下一代。」這可能是很多香港人的心底話。
政治的紛爭、教育的壓力以至樓價的瘋狂都令不少年輕夫婦打消對生兒育女的念頭。
政治的紛爭可能源於「外國勢力」,教育的壓力可能源自虎媽的心魔,這些困難不易解決,但樓價的瘋狂,大家卻認為政府有能力去處理。
除了口講增加供應之外,政府不斷推出目的在調控樓市的加辣措施,先有買家印花稅、額外印花稅,金融管理局又不斷的收緊樓宇按揭成數,近日金管局又再度出招,推出三項物業按揭逆周期監管措施,目的在「減低銀行信貸風險,以維持銀行體系穩定。」
儘管政府出招無數,樓價卻繼續瘋狂上漲。2009年我博士畢業時,中原指數大約是60,最近指數已大升至接近160水平,幾乎是當年的3倍。
剛在金管局出招後推出的新樓盤海之戀的發展商更指,累計錄得過萬人次參觀,一個面積只370方呎的細單位,呎價便高達1.6萬元,樓價則接近600萬元!
作為投資工具,這10年裡香港樓的回報,的確比大部分其他投資選擇要高。不過,與很多其他投資工具不同,買樓的入場門檻較高。樓價愈高,入場門檻(即首期)亦愈高。
以海之戀那個接近600萬元的「細價樓」為例,一成的首期已是60萬元,是不少剛畢業大學生不食不住整整3年的人工。除了樓價上升之外,政府收緊按揭成數的辣招,亦有提高樓市入場門檻的後果。
雖說首次置業的按揭成數限制沒有那麼嚴謹,但不少人亦可能只可做六成按揭,亦即是要一次過付出240萬元的首期。
筆者沒有相關數據,不敢妄自下結論,不過,海之戀的發展商稱,買家中有65%是年約35歲的年輕人,根據傳媒報道,當中有不少都是成功靠父幹來圓上樓之夢。
樓市辣招提高樓市入場門檻,某程度上減低了沒有家底的年輕人的投資機會,從而加劇了香港的貧富懸殊。一個可能的解決辦法是兩位欄友早前提出的樓市期貨市場,令沒有家底的年輕人即使沒有首期都可以受惠於樓市的上升。

香港信貸降級的機械式回應 免費早餐: 曾國平

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香港信貸降級的機械式回應
2017-05-31
一年多前,我在一個網媒這樣寫:「若香港的信貸評級下降,對並無負債的香港政府直接影響有限。真正將承受額外打擊的,將是有香港政府支持,評級一向極高的各公私營機構(如機場管理局、醫院管理局等),以及少數財力雄厚,亦有接近政府評級的上市公司(如中國移動(941))。當中國和香港評級下降後,這些機構的借貸成本上升,將影響基建的成本效益,降低如機場第三條跑道等大型工程的吸引力。」
今天,香港信貸評級真的下降了。根據穆迪的推論,內地信貸評級轉差,與其政治經濟上日漸融合的香港自然要跟隨。同時,一國漸比兩制重要,真正自治的範圍縮小,兩地信貸評級現有的差距愈來愈說不過去(原文是Indeed, the closer the linkage becomes, whether through rising political influence or ever closer economic interdependence, the more closely the two will converge)。按慣例,企業信貸評級不會比當地政府高,特區政府評級下降,一眾評級接近的公營機構和大型企業也難逃一劫(遭殃的已有港鐵(066)及按揭證券公司)。 身為財政司長的陳茂波反對穆迪的決定,恰如其分。用意正確,立論卻走錯方向。小錯,是強調香港經濟穩健,力陳香港失業率低、增長快、旅客多。其實,穆迪在報告中清楚指明,香港各種基本因素並無明顯改變,評級下降皆因香港漸跟內地看齊。大錯,是要反駁穆迪的論點,正需指出香港跟內地的不同之處,而非如陳司長發言和網誌文章中用大量篇幅去強調中港關係緊密,差不多將穆迪的觀點重複一次:「回歸二十年來,與內地的經濟往還愈趨緊密,各範疇的合作都提升至一個新的層次」。香港信貸評級仍比內地高,靠的是法律制度、金融市場及政府財政等方面的差異,局長要回應的是,香港如何保持守護這些優勢,而不是「機械式」羅列中港融合的成果。
當然了,邏輯上錯誤的回應,政治上往往是正確的答案(其實邏輯政治同樣正確的答案,是內地應升級而非降級,香港跟隨升至最高級!)。陳司長成為連任熱門令人羨慕,我們這些普通市民又可以做甚麼?投資(包括人力資源)貴乎分散風險,瞓身香港資產固然是高危,中港密不可分,投資放眼祖國也不是辦法。同時持有跟中港經濟相關系數低的資產,方是上策。
另一個有關但未看清楚的現象,是在過去幾個月,港元兌一美元匯率持續下跌,由接近強方保證7.75的水平跌穿7.79。是預期美國加息的正常反應,還是投資者擔心香港前途走資的效果?兩星期後,美國聯儲局議息結果公布後就有答案了。

二次創作給陳肇始的公開信 免費早餐: 徐家健

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二次創作給陳肇始的公開信
2017-05-29
1.過去兩天,你不回應我在立法會向你提出的問題,也不回應同場議員的查詢,是可忍孰不可忍。
2.原來是你兩年前已收到我寫給衛生事務委員會的專家報告,知道本人親自調查過本地煙包健康警語面積與市民吸煙率的問題。過了兩年,原來你是食物及衞生局副局長,在立法會建議修訂法例,擴大健康忠告圖像佔煙包面積的50%增至85%。然後你自己堅持漠視本地數據分析顯示,擴大健康警語面積根本無助降低香港吸煙率。
3.你於今年1月17日在立法會,公開說擴大煙包健康警語面積絕對是個有效措施,並稱外國有實證研究顯示,吸煙率因擴大圖像警示式樣而降低。
4.不過,原來你其實知道:所謂的「有實證研究 」是選擇性地引用幾個外國支持擴大煙包圖像警示的政府報告,因食衞局去年12月19日提供立法會討論文件上說:「海外研究顯示,健康忠告圖像有助減低吸煙的吸引力、增加戒煙意欲和嘗試戒煙,以及防止青少年吸煙。大面積的忠告圖像可減少吸煙人士吸煙數量,並令他們減少在家中吸煙。(詳見附件C所載列表)」然而,附件C列表上只引用幾個外地(如澳洲、加拿大)政府衞生部門提供的報告,根本不是客觀有系統地檢視數以百計的海外學術文獻中支持或否定健康忠告圖像成效的實證研究。這數以百計的海外學術文獻中,否定健康忠告圖像成效的例子比比皆是。食衞局憑甚麼無視這些實證研究呢?
5.我的專家報告,全文已公開近兩年,你作為大學護理學院護理學教授,從來沒有指出過報告中哪一部分不值得政府參考?
6.你於三個多月前給立法會的討論文件,回應部分委員詢問你們的建議是否有本地統計數據支持。你們認為值得參考的所謂本地統計數據,卻只是「戒煙意志」、「考慮戒煙」等主觀而非直接數據。針對建議對本地吸煙率影響的數據分析卻隻字不提,你是在逃避嗎?
7.你作為護理學教授,看過我的專家報告全文,應該知道過去廿多年來政府幾次將煙包健康警語面積加大後,香港吸煙率趨勢並沒有因此而改變。兩天前,當有議員在立法會問你政府究竟有否親自分析過本地煙包健康忠告圖像成效時,你只堅持有海外研究顯示健康忠告圖像有效。你真的要堅持就這個問題上,讓大家看到你自編自導之後還要自演嗎?
陳肇始副局長,希望你不介意我以「公開信」二次創作形式跟你開半個玩笑。是可忍,孰不可忍,是現屆政府的管治特色吧。我們都記得下屆特首在政綱上強調「實證為本力求創新」乃其四大管治新風格之一,而有傳你是食衞局局長的熱門人選。不是開玩笑的,我希望你們緊記以下兩點:實證要全面而不能偏頗,實證需政策相關而不可不著邊際。

Sunday, May 28, 2017

為共享經濟下定義是無謂之舉 免費早餐: 梁天卓

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為共享經濟下定義是無謂之舉
2017-05-26
也許是出於較易說服投資者之故,現在潮流時興甚麼新生意都冠以共享經濟之名。Uber和Airbnb當然不在話下,現在有人認為出租單車,甚至出租男女朋友都是共享經濟的一部分。近日上網看到不少人試圖為共享經濟下一個定義,然後以該定義為準則,來判斷不同的新興行業是否可歸類於共享經濟之列。
到底甚麼是共享經濟,甚麼是不能算入共享經濟之內呢?
有網媒的博客認為,Gobee.bike雖是創新科技,但並不屬於共享經濟的範疇,因為Gobee.bike不像Uber般靠個別的私家車車主為主導,而是由同一公司統籌和營運出租單車的業務,並為旗下出租單車提供維修服務,骨子裡其實與一般租單車舖無異。
至於Uber呢?有才女認為,按歐洲議會給予共享經濟的定義,「職業司機本身已是行業一分子,不符合『使更多人加入共享行列』的條件……因此,Uber是否共享經濟,得看當地Uber的具體運作模式及業餘司機的比例。」
為何共享經濟就一定不能由同一家公司自行維修及統籌和營運出租單車?何解Uber要業餘司機比例高才算是共享經濟?為何歐洲議會下的定義就必然是正確的共享經濟定義?真是天曉得。
從監管機構的角度來考慮,要為不同的經濟活動分類以便監管尚可理解。不過,作為KOL或時事評論員,強要為各項經濟活動分門別類卻有點無謂。
相比起有如小學生般為各行各業分門別類的行為,我認為分析共享經濟相對地在哪些行業較為容易突圍而出,以及這些新興行業的各項制度安排與相關的傳統行業的異同更為有趣亦更有意義。
看張五常教授的書長大的朋友都會意識到,所謂共享經濟其實不過是一種特定的合約安排。要分析不同的合約安排,大教授的撒手鐧是使出交易費用這概念來想問題。
欄友徐家健之前從這角度作出,解釋由於相對於電鑽的租用價值而言,運送電鑽的費用十分高昂,結論是共享電鑽這業務應該搞不起來。
相反,互聯網的興起令租車租民宿的搜尋成本和監察成本大跌,令Uber和Airbnb變得有利可圖。另外,Uber的技術亦令監察司機工作時數的成本大降,令它能脫離傳統的士台向司機收取固定月費的模式,改而與司機定位佣金制度掛鈎,令司機的工作時間更為靈活。

人工低智能揀股緊記娛樂無窮 免費早餐: 徐家健

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人工低智能揀股緊記娛樂無窮
2017-05-24
交易員、分析師及基金經理等金融才俊飯碗不保,AI(人工智能)揀股是大勢所趨。內地首富馬雲接受傳媒訪問時更預測,最快30年後,所有工種將被機械人所取代!很震驚吧?震驚得過最快3年後將世界末日?風水佬呃你十年八年,但這些最快N年後XXX的預測,邏輯上其實與3億年後還未XXX是一致的。要推翻「最快30年後所有工種將被機械人所取代」這震驚13億人的預測,需要的是30年內所有工種已被機械人取代,而我認為這是不可能的,因此我非常同意馬雲的高瞻遠矚。
為甚麼不可能30年內所有工種被機械人取代呢?世事一早又被馬雲看穿了。記得早前格鬥狂人10秒KO太極宗師,痛斥太極拳乃500年的騙局之餘,更挑戰馬雲的保鏢。打假經驗豐富的馬雲卻一語道破:一場秀竟有人生氣當真!是的,在真貨面前一切假貨、超A貨同是天涯淪落人。同樣道理,在槍炮面前,一切武功亦同是天涯淪落人,相煎何太急?問題是,地球上有了槍炮這麼久,武林高手不但未被淘汰,武林高手之好搵反而吸引大量神棍造假。認為所有工種將被機械人所取代的人,怎樣解釋拳王Floyd Mayweather的出場費是數以億元計呢?答案當然不是他拳頭快過子彈。
And though I can fight, I'd much rather recite. That's entertainment!That's entertainment!經濟學解釋不了觀眾對拳擊賽事的需求,經濟學卻可以從供應角度了解拳擊市場價和量的改變。根據傳統經濟學,工資反映生產力。然而,一場拳賽就是需要兩個拳手,古希臘時期如是,今天亦如是。由於拳擊運動的生產力增長遠不及其他行業,要吸引打得之人入行,即使生產力沒有多寸進拳手的工資增長卻不能停滯不前。換句話,槍炮發明後,實戰上再無用武之地的高手,不但飯碗得保,其工資亦跟隨其他高生產力增長行業的工資提升而水漲船高。
拳頭快唔過子彈,腦筋快唔過AI。人工智能代替分析師基金經理揀股雖然真有其事,但私人銀行及財經演員提供的金融服務又點只投資回報咁簡單?特別是一般財演,即使未有人工智能,想靠他們跑贏大市從來是發夢冇咁早。但正如風水佬值錢,財演的市場價值並不在投資回報,而是在消費娛樂。AI革命,科技將令娛樂事業的角色愈來愈重要。可預見,人工智能的普及將不會全面取替金融才俊。只要娛樂無窮,即使投資建議維持低智能水平,財演亦不會愈撈愈窮。

Wednesday, May 24, 2017

經濟不確定性一上一落之謎 曾國平 經濟3.0

2017年5月23日

經濟不確定性一上一落之謎

世界好像很亂,連一向有板有眼的經濟指標都亂起來了。量度美國以至全球不確定性的經濟政策不確定性指數(Economic Policy Uncertainty Index,簡稱EPU指數),未有隨金融危機完結而消退,自2011年左右的歷史高峰後(歐債危機、財政懸崖等),近年再反覆高升,主因相信是英國脫歐和語出驚人的美國總統特朗普。綜觀歐美股市,從期權價格量度股市預期波幅的波幅指數(Volatility Index,俗稱恐慌指數)自2008年尾急升之後卻一直下跌,遇上大事(如美國大選)稍升一點,但整體趨勢還是向下,近期已回落至危機前的水平。
定義不簡單 量度更頭痛
風險(risk)與不確定性(uncertainty)都是常用的概念,奈何兩者的定義從來都不太清楚。根據奈特(Frank Knight)的定義,今天經濟學理論的講法大概是這樣的:作出某一行為選擇有多個可能的結果,而每個結果都有清楚客觀的機會率(如買大細),面對的是風險;不知道每個結果的機會率的話,矇查查之至,面對的就是不確定性。現實中面對的情景大多是兩者之間,對各個結果的機會率有大概了解但說不得準,像賭馬和買股票。現實有時候更在兩者之外,出現了從未考慮過的結果,只能夠事後孔明。
定義不簡單,量度就更令人頭痛。風險有數得計,市場又面對着什麼不確定性?三位明星級經濟學者Scott R. Baker、Nicholas Bloom、Steven J. Davis多年前提出EPU指數,利用電腦程式搜索各大傳媒中出現的關鍵字,量度社會上就各種議題的爭吵和猜測的程度,已廣為傳媒和金融業界引用參考,但相關的學術文章去年才在著名學報發表。搜索的準則是每篇報道中要有齊有關不確定性(如uncertain)、經濟(如economy)、政策(如Federal Reserve)三類字眼,把10份美國大報的相關文章數目按比例加起來,稍加修正後就是EPU指數。研究工程浩大,除了為其他國家製作指數,更把美國的指數推前至二十世紀初。最誇張的部分是三位經濟學者聘請了大量學生,親眼瀏覽了過百年過萬篇的新聞報道,以確保電腦程式自動根據關鍵字選出的文章無大誤。研究資金耗費驚人(估計單單學生工資已過百萬港元),不是一般等閒的經濟學者有資格及有財力可以做得到。
VIX就簡單得多,從交易頻繁的指數期貨(如標普500)推算出引伸波幅,量度市場上對未來股市動盪的預期。
兩個指數本質截然不同
最明顯也最簡單的答案,是兩個指數的本質不同。VIX只看未來30日的起伏,EPU指數沒有指明日期長短;VIX關注的是股市,EPU指數看的卻是比股市更廣闊的內容,包括政治爭議、對外戰爭、社會政策、監管干預等,對股市未必有直接和即時的影響。量度的東西不同,兩個指數有分歧也就不意外。EPU指數其實有另一個版本,只找出報章跟股市直接有關的報道,量度狹義的不確定性。把這個指數跟VIX比較,相關性當然較高,但兩者方向的差別仍然存在,定義差別似乎不是完整的答案。
另一解釋是社交網絡或真或假的內容爆炸,傳言流言謊言四散,傳統傳媒或主動或被動參與其中,疑似跟經濟政策有關新聞比例上升;加上美國總統特朗普非常「踴躍發言」,主流傳媒又特別關照特朗普(翻翻近來的《紐約時報》可知大概),合力製造了大量口水戰。例如當早前特朗普提出一頁紙的稅務改革,實質內容欠奉,股市不見有明顯反應,但就這一頁紙各大傳媒的報道討論訪問加起來有幾十頁紙。
市場太多猜疑,結果是消費者、生產商按兵不動,會在就業和投資等數據反映出來。到底是傳媒報道水分太多,還是投資者低估了不確定性?答案可在將來的數據中尋,看哪個指標預測的宏觀走勢較為準確。

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作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

專家九唔搭八 的強積金策略 免費早餐: 曾國平

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專家九唔搭八 的強積金策略
2017-05-22
兩星期前在本欄發表了《傳媒胡亂比較強積金回報》一文,批評某大紙媒比較「預設投資」初步回報的謬誤;不久前在某大網媒見到更轟動的標題(「你係過唔到人世!」),報道本港理財投資專家的觀點,直言「預設投資」是爛選擇。不是為積金局辯解,更不是為強積金制度護短,只是兩位專家的見解跟傳媒的犯錯有異曲同工之妙。記者和學者銜頭名望明顯有別,其誤導程度卻是難分高下。
見解一,最好的穩贏選擇為盈富基金(2800),長遠必定跑贏「預設投資」策略。沒有錯,只是比較有點無謂,就好似話兩隊實力相近的球隊,一隊只可以用左腳,一隊左右腳都可以用,長遠後者必定勝出一樣。打工仔可以買跟盈富基金類似的指數型強積金,兩者回報近乎一致,唯獨強積金制度下行政費用奇高,抄足盈富基金的強積金始終跑輸無疑。現實如此,打工仔的錢走不出制度的魔掌,盈富基金回報好關我乜事?「預設投資」的原意,正是回應強積金收費高怨聲載道,讓打工仔在制度內有一個收費相對較低的選擇。當然了,索性取消強積金制度就最有效解決問題(我們講過好多次),但政治局限下,理想既然難以實現,唯有在制度中盡量想辦法減少浪費。
見解二,「預設投資」股票比例太低太保守,「核心基金」後生仔最多持有六成股票是不夠進取,「65歲後基金」只持有兩成環球股票更是危及退休生活的愚蠢之舉,皆因債券回報平均要比股票低。一世人只追求最大回報不考慮其他,也許對某些奇人異士來說是最佳的投資方法,但對絕大部分不愛風險的凡夫俗子來說是太危險了:臨近退休遇上甚麼股災,強積金損失幾成,立即打亂退休計劃。股票(如盈富基金)比債券回報吸引,同時又有較高風險。「預設投資」的另一原意,正是自動為打工仔隨年齡減低風險,透過放棄部分回報換取穩定,但求愈老愈有數得計。「預設投資」當然不會完全適合所有人,皆因每人的風險喜好、退休計劃、家庭狀況或工作性質皆有所不同,有幾進取、幾時進取的理想答案因人而異,需在強積金制度內外作出投資組合的調節。至於無時無刻「瞓身股票」以至留守本土「瞓身港股」,緊張刺激有餘,都不太可能是為一生打算的「長遠投資者」(long-term investors)的最佳策略。
傳媒加上專家亂評一通皆是噪音而已,且看「預設投資」能否改善強積金制度。

譚仔成功背後的經濟現象 免費早餐: 曾國平

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譚仔成功背後的經濟現象
2017-05-19
日本公司中以10億港元收購譚仔雲南米線(譚仔),成了香港企業成功的勵志故事。
食過幾次,印象麻麻沒有上癮。湯麵類的食品中,鍾情的除了日本拉麵,就是在美國真正食到上癮的越南河粉。
拉麵在香港開到成行成市,越南河粉稍遜一籌,而兩者都沒有一個品牌夠譚仔成功,分店遍布全港,不少香港人經常光顧,日常生活中的地位比得上麥當勞。
有兩點不明白。第一,香港人相對不太食得辣,挑戰辣度是小眾玩意,譚仔卻是以辣為賣點,竟能普及大眾。 第二,水貨客雙非加上自由行的中港矛盾,香港人敵視仇視歧視內地人是普遍現象,盡量少接觸少交流。
譚仔除了辣,主要特色就是口音明顯、相信是新移民的店員,食物發音的「翻譯問題」是網上流行文化,譚仔阿姐竟成為搞笑的親切對象。
比較容易明白的,是譚仔走的明顯是inferior good路線。一般譯作「次等物品」,有點誤導,皆因物品品質手藝不一定差,較正確的翻譯為「貧窮物品」,更符合港情的譯法為「窮X物品」:愈窮需求愈大,愈手緊買得愈多。
相比越南河用的牛肉,譚仔用料不求名貴也不求新鮮,一碗普通米線三十元左右有交易,能以最快速度最低價錢最大眾化的味道醫飽個肚。譚仔有價有市,除了是買入其極有效率的生產方式與名氣,我認為是看準了香港的「窮X」市場,預期有一群收入增長緩慢、對未來欠缺憧憬的食客長期支持。譚仔尤其受年輕人歡迎,反映的是後生一代中不乏前途暗淡、上位無期的一群,在可見將來都要以inferior的方式生活。
與此同時,香港奢侈品的市場愈來愈好玩。除了過百元一碗的拉麵(甚至飛去日本食),以我比較留意的酒市場為例,由金碧輝煌的威士忌店到要幾貴有幾貴的葡萄酒店,由緊貼潮流的清酒店到入口兼自製的手工啤,都是需求跟收入同步甚至升得更快的「中產」玩意,雖說窮有窮玩,但樂在其中必定以收入不俗、前景穩定者居多。
需要小心求證的大膽假設,是由世代、科技種種因素導致的財富、收入不均之下,消費品種類貧富兩極的情況愈來愈明顯,造就了「窮X」市場大行其道。由此觀之,譚仔成功其實是好灰的一件事。

器官捐贈「市場化」 免費早餐: 梁天卓

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器官捐贈「市場化」
2017-05-17
近日疑似醫療事故一單接一單,先有一位母親因腎病配漏藥引發急性肝炎,兩度換肝後,情況仍然危殆,早兩日又有另一位少女因腎病洗血時,導管插穿動脈,引致嚴重併發症,現在情況依然嚴重。
我不是專業醫生,不能分辨這些事情的發生是出於手術、檢查和治療期間有機會出現的身體狀況,還是醫護出錯的醫療事故。無論如何,經過傳媒報道後,大眾對香港醫療系統的信心肯定有減無增。根據衛生署紀錄,在上星期傳媒報道聯合醫院「開漏藥」事件後,取消器官捐贈登記的個案突然大增。
無疑,香港的善心人不少,從當初那位母親求換肝的報道剛出街時,不少人自告奮勇捐肝就可見一斑,那位真的把自己的活肝捐贈予一位陌生人的小姐更是勇氣可嘉,但從近日不少人因疑似醫療事故,而取消器官捐贈登記可見,單單靠大家的善心來讓人生前死後捐贈體內一塊肉予一個陌生人似乎是有點過分樂觀。
器官移植供不應求不是今天才發生的事,問題是有方法解決嗎?
供不應求的原因不外乎是供應的誘因不足,以及供與求之間的關係沒有理順所致。要解決這兩方面的難題靠的是要一個有效率的市場。我不是鼓吹器官的自由買賣,這做法不會符合一個文明社會的道德標準,政治上亦不可能實行。
假如有甲和乙兩位病人需要換腎,但他們家人的腎臟都因各種原因,不適合移植到各自的家人身上,但卻適合移植到對方的家人身上,這時候,如果有一個「市場」可讓甲和乙兩家作腎臟的「交易」,豈不是一個雙贏的辦法?
美國有兩位理論專家曾就成立腎臟互換的「市場」作研究和建議。其背後的理念跟我上面提到的例子差不多。當然,實際操作時還會有不少難題,如很多時配對的不是兩、三個,而是六、七個家庭,更曾有配對30個家庭的個案。怎樣有效令互不相識的家庭作配對以及怎樣防止有家屬臨時「縮沙」都是需要解決的實際問題。
香港其實曾經有交換活肝的先例。在2009年,兩個互不相識的家庭透過瑪麗醫院換肝中心的安排,並在兩名捐贈者答允後,進行交換活肝的移植手術,最終兩個家庭因此受惠。
不過,香港目前在道德和法律上的障礙,加上沒有相關資料庫,亦令市場難以確立,互不相識但血型吻合的家庭,由於沒有渠道互相配對,這些因素都令活體器官互換在香港未能發展起來。我真心希望醫管局可以參考美國的經驗,考慮引入這類腎臟或肝臟的移植「市場」,為腎和肝病病人帶來新希望。

Tuesday, May 16, 2017

豎價格板大戰人工智能 徐家健 經濟3.0

2017年5月16日

豎價格板大戰人工智能

資深大律師湯家驊問:「競委會有心無力,還是有力無心?」
從未處理過《競爭法》案件,湯大狀對《競爭法》背後的經濟學基礎一無所知是意料中事。隨便引述一句「假若現行缺乏競爭的情況不予改善,那麼在95辛烷值燃油市場上仍然會因為缺乏競爭而導致燃油價格同樣是完全一致。」由此足見他對經濟學的認知連中學生也不如。拜託,在任何有效市場,價格完全一致是競爭的後果(經濟學稱之為「一價定律」)。
執法者缺經濟學認知
在上世紀八十年代前,美國的反壟斷法十分亂龍,加價話壟斷,減價話掠奪,價格唔加唔減就話合謀。今天行內人當作笑話一則,但在當年卻是諾貝爾經濟學獎得主高斯(Ronald Coase, 1910-2013)對反壟斷法失望有感而發。過去40年來的改變,多得芝加哥大學「元老」戴維德(Aaron Director)於上世紀中提出,IBM被控告把電腦的壟斷專利伸展到紙卡之說言不成理,但為什麼要綑綁銷售呢?戴維德這一問觸發了經濟學界往後對反壟斷法的反思,惟有首先透過經濟理論去了解商業行為,之後我們才能判斷該行為是否因有礙競爭而損害消費者。
競委會的《香港車用燃油市場研究報告》(下稱「報告」)突顯香港《競爭法》執法機構的經濟學認知,還停留在上世紀五十年代前那個水平。有人認為價格很少隨時間或地區改變,乃有礙競爭的行為特徵,是個「價格唔加唔減就話合謀」的笑話;建議「重新引入95辛烷值汽油」,是未了解市場供求關係便判斷商業行為有礙競爭的虛妄。
欄友梁天卓建議競委會研究政府協助中石化(00386)打入本地市場前後香港零售燃油價格的分別,是出於報告對市場結構的分析只屬「結構─行為─績效典範」(Structure-Conduct-Performance Paradigm)那些欠缺價格理論基礎的陳腔濫調。
建議須考慮現實情況
漠視市場的供求關係,胡亂建議重新引入95辛烷值汽油,後果是加重油企物流及庫存成本,這些額外成本最終會轉嫁到消費者身上。
另一個建議是油站應清楚展示牌價及門市折扣。先不問更多價格資訊對誰有利,今天消費者格價是舉頭望牌價還是低頭睇手機呢?該項建議考慮到消費者貨比三家的潛在益處,卻忽略了零售商能夠同時合法地互通價格資訊的潛在問題。最近有研究指出,德國於2013年規定所有油站在網上實時報價後,油價不跌反升。
競委會認為,本港車用燃油牌價並非經常變動,與其他市場通常每日波動相比顯得不尋常。價格要多波動才算正常呢?建議舉頭望牌價的競委會,似乎不知道國際反壟法專家近年擔心的,其實是油站利用人工智能(Artificial Intelligence)策略性實時定價。換句話說,想保障消費者,今天的現實考慮是油價每分每秒變動會否賺盡消費者盈餘。
退一萬步,就當香港車用燃油市場確實存在報告所指那些阻礙競爭的問題,競委會不按其本分搜集證據提出起訴,反而建議政府推出更多油站用地和對碼頭倉庫設施作出不同程度介入,當中都涉及動用公共資源。競委會以為自己是什麼壓力團體,代表着誰去游說政府以廣大納稅人的錢去補貼新經營者進口燃油及有車階級入平油?
再退十萬步,競委會有否估算過假如政府接納其建議的話,新經營者和有車階級可以得益多少,他們的利益又是否足夠彌補各項建議的成本?
懂經濟學的人最怕的不是競委會無心兼無力,最怕的反而是執行《競爭法》的人有力但無腦。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

傳媒胡亂比較 強積金回報 免費早餐: 曾國平

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傳媒胡亂比較 強積金回報
2017-05-15
提出愚蠢問題,得到愚蠢答案。
強積金「預設投資」(DIS)推行1個月,有某大傳媒為市場上「核心基金」和「65歲後基金」算帳,發現其在4月的平均回報分別只有0.82%和0.28%,跑輸非「預設投資」基金平均的1.35%。報道的結論,為「預設投資」表現欠佳,因此反應並不熱烈,少有人主動選擇。
記者辛苦整理數據其志可嘉,之但係胡亂比較的結果是誤導大眾,令本來已形象麻麻的積金局無辜被扣分。
這篇報道有一小一大兩個問題(報道未有提及回報是否已扣除收費,疑點歸於被告,就假設有吧)。
小的,是1個月的回報難以作準,噪音大於一切,情況就如不能憑一次測驗判斷學生表現一樣。 再者,強積金是長線投資不是短線炒賣,1個月的起跌無關宏旨,要看十年八載的平均表現。實情是,強積金因行政費用高昂,表現長期不濟,要留待觀察的是「預設投資」能否改變現狀。
大的,是就算有十年八載的數據在手,也不能將類型風格各異的強積金回報直接比較。「核心基金」放眼國際分散投資,會比市面上較進取的基金回報低;「65歲後基金」以債券為主力求穩健,以回報計就更加弱雞。之但係投資者不只注重回報,還要留意風險,兩者同時考慮才能避免comparing apples to oranges的謬誤。
淺一點的做法,是利用我們稱之為「醒目指數」的Sharpe ratio,以額外回報除以風險,看看以風險換來的回報是否物有所值。深一點的做法,是先找出基金跟市場上幾個要素(factor)之間的關係,扣除源自風險的回報後,推算出基金多出來的「超卓」回報(亦即alpha)。唯有經過類似的數據處理,不同基金才可以客觀比較,有合理的基礎去討論「預設投資」的相對表現。
這類計算頗為專門,要經濟金融大專生才能應付,對非科班出身的傳媒朋友會不會要求太高?對普羅市民來說,這些指數更是外星語言,邊個咁得閒同你去學?強積金類似醒目指數的資料,其實不用自己計,在大型基金分析網頁花點時間可以找到,問題是既不方便也不集中,兼且不清楚數字如何算出來(甚至做手腳添水分)。
為改善形象減少誤會,也為方便傳媒朋友正確報道,積金局可以考慮在網頁上列出回報和收費以外,加入一兩個容易明白、計法清楚的指標以供參考。

競委會教你做生意 免費早餐: 曾國平

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競委會教你做生意
2017-05-10
出街食飯,有大小信用卡會員卡折扣優惠,有些清楚列明,有些要主動提問,有些連侍應都不大清楚。如此複雜,是否食店有意隱瞞消費者?食店會賣廣告宣傳優惠,訊息太多也令消費者吃不消。建議政府要求食店在當眼位置大字列明各種優惠,讓路過市民一目了然。
酒樓飲茶,小點佔點心的比例愈來愈低,茶客被迫選擇價錢較高的中點大點。有消費者意見調查表示,茶客普遍想食小點,例如我以前好鍾意今日難得一見的魚翅餃。建議政府要求酒樓提高小點比例,讓茶客有更多選擇。
這兩個無中生有的觀點夠古怪嗎?香港專家學者謬論甚多,大家可能見怪不怪,要怪的是以上經濟「分析」是受競委會上星期公布的《香港車用燃油市場研究報告》所啟發。洋洋八十頁的英文報告,先以小量篇幅指出,未有證據油公司合謀定價,再用大量篇幅列出燃油市場中競委會認為可疑難解的現象,最後更提出六大建議。其中兩個建議為:
「燃油零售商應在每個油站豎立顯眼的價格板,讓駕駛人士經過時可直接得知汽油及柴油產品即時的零售牌價及門市折扣」
「政府應考慮在批出新的油站用地時,或是在現有油站租約到期進行重新招標時,將售賣 95辛烷值汽油作為其中一項租約條款,以推動市場重新引入95辛烷值汽油,並探討增加碼頭倉庫設施的各種方案。」
豎立價格板,是因為折扣太複雜,「顧客要全面了解所有零售商的價格差別可能仍有困難」;要求再次引入95辛烷值汽油,是因為有調查表示,消費者對較廉宜的95辛烷值汽油有需求,「亦可為現時98辛烷值汽油的銷售帶來競爭壓力」。
一方面,競委會教你做生意,嫌油公司的優惠不夠清楚透明,又嫌油公司未能回應市場需求。一方面,競委會嚇你做生意,明言油公司「可能」故意以複雜折扣混淆消費者,只賣貴油「可能」是賺到盡欺壓消費者的行為。
莫須有的指控,也許就是競委會主席所講的「集體施壓」吧。
我不知道精打細算的消費者有否被混淆蒙騙,也不知道成本較高的燃油賣得較貴,油公司是否一定賺得較多,只知道折扣多賣貴油都是有趣的經濟現象。競委會胡亂出招「壓價」,可有考慮過市場反應?打折頭送優惠規管得如此麻煩,油商隨時少做少錯少減價。被迫賣小點,小點隨時貴過現在的中點,酒樓更可以將中點大點加價;被迫賣平油,平油不一定平過現在的貴油,油商甚至會將貴油賣得更貴。
對現象茫無頭緒的競委會,竟有斬釘截鐵的政策建議。未了解先規管,反映的是自負和虛妄!

與蕭局長 談貧富懸殊 免費早餐: 梁天卓

免費早餐: 梁天卓 與蕭局長 談貧富懸殊 2017-06-23 傳媒、KOL以至政府官員都喜歡引用堅尼系數。這是個看似簡單但其實不易明白的指數。讓我簡單解釋一下,該系數的數值是在0至1之間,0代表收入分布絕對平均,1則代表收入完全集中在極小數的人手上。指數看似簡單在...